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已知金属钙的逸出功为2.7eV，氢原子的能级图如图所示，一群氢原子处于量子数n=4的能量状态，则（　　） A. 氢原子可能辐射3种频率的光子B. 氢原子可能辐射5种频率的种子C. 有3种频率的辐射光子能使钙发生光电效应D. 有4种频率的辐射光子能使钙发生光电效应
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A、根据=6知，这群氢原子可能辐射6种频率的光子．故A错误，B错误．C、n=4跃迁到n=3辐射的光子能量为0.66eV，n=3跃迁到n=2辐射的光子能量为1.89eV，n=4跃迁到n=2辐射的光子能量为2.55eV，均小于逸出功，不能发生光电效应，其余3种光子能量均大于2.7eV，所以这群氢原子辐射的光中有3种频率的光子能使钙发生光电效应．故C正确，D错误．故选：C．
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根据数学的组合公式求出这群氢原子可能辐射光子频率的种数．发生光电效应的条件是光子能量大于逸出功．
本题考点：
氢原子的能级公式和跃迁．
考点点评：
解决本题的关键掌握光电效应的条件，以及知道能极差与辐射的光子能量的关系．
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UI插件与掌上PP小子
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我又起床了,,,大家早安,,,继续请教各位达达,
&&本人用的 然后用的掌上PP小子 PDA 但是感觉这个界面把PP小子弄的好小,虽然都看的清楚,想请教下这个界面插件能不能改PP小子的缩放,让PP小子在屏幕上稍微大一点点, 就完美了,,,
&&另外,WIN7继续2到3小时不定一次的跳出中......（阿~西~&&哎咦股~~~）
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win7不兼容辐射3的 = =#
好了，早起吃饭去了。
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版大,,你起床好早,,,,我刚还在洗脸呢~~~
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忘了问下,,,如何在游戏中显示自己的帧数。。。。
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本帖最后由 yuin 于
08:17 编辑
都不推荐用WIN7玩辐射3么...555
& &我不想用XP阿.....
& &&&阿 ~~~~西~~~&&哎咦股~~~
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本帖最后由 底层小白党 于
08:21 编辑
装双系统玩不就好了。。。。。。不过2-3小时一跳，你还奢望神马。
15分钟党墙角泪目~~~~(&_&)~~~~
外挂汉化是按F10出看帧数，左上角，内核能看么o(╯□╰)o
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请教楼上的大大
恩,我是内核汉化1.0+完美补完, 游戏默认情况下不能显示帧数对吧?
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刚起~~ 别听版大的。。。WIN7木事儿~~ 俺一直用的说！ 内核没有帧数显示功能。帧数显示我用了很多年的软件 FRAPS 还能截图和录像，非常小巧也不占资源
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楼上大神, ,,再问你一下,就是网上一直都教的在INI中改效果性能 和强制双核的有么的作用? 我一直没改 怕出问题, 另外我的是4核 请问下我的机器能开HDR么,是否拖的起,,
最后问下,还是我这帖子一开始说的 ,那个仿上古4的界面如何改PP小子的大小,我游戏暂停倒是有UI的设置选项,但是选项里没有缩放大小的设置,
这么多问题 麻烦楼上的达达了,,谢谢
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改ini是用来榨fps（帧数），强制双核是因为多核娘没法强上fallout3，切双核娘较稳定
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额,多些楼上,我试试
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& &&&我的配置，我也就显卡稍微好一点，也有限，我跑辐射3效果开了不少&&过滤+抗锯齿都开了 视野也啥的也是一半以上 也就是材质调的是中等。 HDR开着呢没啥事儿~ 2G内存说实话用W7玩辐射3小了点 再加个2G的就好了 我感觉优化INI的作用肯定是有的，不过也有限，关于这方面我不是很专业你还是多看看各种大神们的帖子吧。关于PIPI小子，不知道你用的是不是PDA啊？如果是的话改变大小需要去FALLOUT.INI 查找 fPipboy1stPersonFOV 后面有个数值，写的越大就越离近脸，建议设定成 35 这样大概和原版的PIPI小子的距离差不多。
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谢谢楼上大神. 我用的就是PDA,,,因为我之前用的仿上古4的界面UI,以至我的PP小子太小,看的清楚,但是看着很纠结,,,
另外我出现一个新问题,不知楼上大神有空帮我看下不,,, 我直接上图好了
如图&&这个FOMS帮我整理的排序,,但是我有点疑问,为什么他把我自己排的ESM文件排到了一些ESP的中间 ,还不是最前面,我之前自己排序是把所有的ESM都排在所有的ESP前面,请教下,大神赐教,,,,,谢谢
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& & 建议使用 BOSS排序软件对MOD进行排序，也是超级老牌软件了。F网地址：
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谢谢LS,,,,
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& & 不用客气，所有ESM肯定是需要在最上面的，这一点是毋庸置疑的
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恩,,,超级感谢
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本帖最后由 yuin 于
10:47 编辑
回复&&yuin
& & 不用客气，所有ESM肯定是需要在最上面的，这一点是毋庸置疑的 ...
xiaodwyao1 发表于
& & 这软件怎么使用,,,,再麻烦你一下唔.....和FOMS不一样额,,,, 我上图
安装文件下哪个是使用的,,, 那个BOSS我双击后只打开一个网页,,无其他提示,,,,
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本帖最后由 xiaodwyao1 于
11:50 编辑
& & 首先下载BOSS得到 然后解压缩到 \Fallout 3 Game of the Year Edition\Data 文件夹内得到&&然后使用&&出现DOS然后出现网页，BOSS是根据他的执行列表排序的，所以这个程序要先从网络上更新列表更新成功以后，下面是特殊校验，软件会首先检测你机器内的一些大型MOD，根据这些MOD进行特殊排序，这图说明我没有这两个MOD，然后下面是已经检测到的经过排序的MOD，其中红线内的是注释，是软件给你的建议，意思是说这个MOD已经包括在FOOK2里了 如果你装了FOOK2的话就再需要这个MOD了 很人性化，下面是未知的MOD，这类MOD一般是诸如汉化啊还有一些不知名的MOD之类的，毕竟BOSS不是万能的是外国人设计的所以不可能什么都明白，最后。然后打开FOMM看看排序成果 OK~
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这个软件后来更新过一次，在NV里也可以用，像A大的重生内用的排序软件就是BOSS~~
Powered by&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-c0bfea34c2a4bfbea2497e_b.jpg& data-rawwidth=&622& data-rawheight=&350& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&622& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-c0bfea34c2a4bfbea2497e_r.jpg&&&/figure&&p&&b&作为一位RPG设计师，Avellone设计了一个纸笔游戏，并邀请工作室的同事们来玩。在Avellone的设想中，这正是《辐射：范布伦》的雏形。&/b&&/p&&blockquote&作者丨等等&/blockquote&&p&&br&&/p&&p&2008年10月，Bethesda推出了《辐射3》（Fallout 3）游戏，从此彻底改变了这个系列。《辐射》前两部作品的2D精灵、等距视角和基于回合制的战斗都不复存在，Bethesda转而采用他们认为能吸引基数更大的主流玩家的设计。《辐射3》发售后的首周销量接近500万份，不过直到今天，仍然有许多粉丝因为经典《辐射》的消逝而哀叹。&/p&&p&本世纪初，黑岛工作室（Black Isle）曾开始了一个叫做《辐射：范布伦》（Fallout: Van Buren，以美国第八任总统命名）的项目，它原本有可能成为《辐射》系列的第三部作品，但后来因为其母公司Interplay Entertainment遭遇经济困难而被取消。&/p&&p&《辐射：范布伦》的两位主设计师Chris Avellone和Josh Sawyer前不久与Eurogamer详细地聊了聊这款游戏的制作，Avellone还分享了一些早期设计笔记。&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-b69a92353bbdfeabe54d_b.jpg& data-rawwidth=&638& data-rawheight=&339& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&638& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-b69a92353bbdfeabe54d_r.jpg&&&/figure&&p&&i&Chris Avellone&/i&&/p&&p&在四五年时间里，Avellone担任《辐射2》设计师，主导制作《异域镇魂曲》（Planescape: Torment），随后又参与了《冰风谷1》《冰风谷2》以及《博德之门：黑暗联盟》（Baldur's Gate: Dark Alliance）的开发。而在制作这些大型RPG的间隙，Avellone还在为另一个项目做规划，这就是《辐射：范布伦》。&/p&&p&在当时，Interplay还没有为开发一款新《辐射》游戏投入专项资源，不过Avellone被告知，《辐射》新作的开发将会被提上议事日程，所以他开始了设计。但在没有团队配合的情况下，Avellone所能做的事情非常有限，他无法独自制作游戏的原型。&/p&&p&作为一位RPG设计师，Avellone设计了一个纸笔游戏，并邀请工作室的同事们来玩。在Avellone的设想中，这正是《辐射3》（《辐射：范布伦》）的雏形。&/p&&p&这倒也不是Avellone头一回这么做了。据称《博德之门》系列的创意总监James Ohlen在设计游戏中的伙伴角色时，就从Avellone的《龙与地下城》战役中借鉴灵感。&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-11dcd5c6aace5_b.jpg& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&525& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-11dcd5c6aace5_r.jpg&&&/figure&&p&&i&被取消的《辐射：范布伦》（Fallout: Van Buren）&/i&&/p&&p&在《辐射：范布伦》的设计中，有多少元素与Avellone的纸笔游戏直接相关？&/p&&p&“噢，差不多都是。”Avellone说，“我会为每个区域写一个模块，包括它的艺术设计文件，角色、关键景观和场所的参考艺术。所以你可以认为，玩家在这款纸笔游戏中经历的每个部分，都是游戏的一份区域设计文档。”&/p&&p&有趣的是在Avellone的纸笔游戏中，两个阵营存在于同一宇宙——刚开始玩家并不知晓，但双方的行动会对彼此产生微妙影响。按照Avellone在叙事方面的设想，《辐射：范布伦》也会有一个带领敌对阵营的反派主角，玩家在游玩的整个过程中都会遇到。&/p&&p&另外，Avellone还计划在游戏中加入更多不同的角色原型，并在设计任务和场所时考虑到这些角色的不同风格。&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/v2-d5b6d5dc5ec3ddd191b37_b.jpg& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&525& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic1.zhimg.com/v2-d5b6d5dc5ec3ddd191b37_r.jpg&&&/figure&&p&虽然《辐射》并不像许多角色扮演游戏那样依赖于职业，但Avellone意识到，当角色遇到阻碍时，他们仍然会倾向于采用以下三种方式中的一种来解决：战斗、潜行或者语言技能（speech skill）。Avellone觉得他可以在最后一种方式上多花些工夫。&/p&&p&“语言技能是《辐射》系列很有趣的一个设定。只要看到语言技能，我就会不假思索地选择它，因为这会让我从对话中获得最佳结果。”Avellone说道。&/p&&p&“在《辐射：范布伦》中，你与某个角色谈话时间越长，就会了解到关于对方的更多信息，还可以通过对话选项来利用他们。举个例子，让某人产生敌意也许并非坏事，因为通过对话，你可能会知道他们的心理，以及他们在疯狂时会做什么。这也许会变成你的优势。”&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-4a93b0aa0abbe_b.jpg& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&394& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic3.zhimg.com/v2-4a93b0aa0abbe_r.jpg&&&/figure&&p&与此同时，受到一部叫《Lucifer's Hammer》的科幻小说（讲述了在世界末日前，主角使用先进科学知识的故事）启发，Avellone认为他也许可以设想一个在核战争前能接触科学设备和知识的科学家，如何在废土世界生存。&/p&&p&Avellone为这种角色类型设计了许多场所和剧情，其中包括Boulder Science Dome—— 一个住着一批科学家的巨大科研基地，在核武器来袭之前，他们让自己进入冰冻沉眠状态。&/p&&p&在这批科学家中，Presper第一个醒来，而他也是前文提到的反派阵营领袖。按照Avellone为故事所写的大纲，Presper监视玩家在游戏中的所有行动，最后根据你的决定，决定是否在唤醒其他科学家之前摧毁整个人类。&/p&&p&《辐射：范布伦》的主角被称作“囚徒”（The Prisoner），原因是在游戏一开始，玩家试图逃出位于美国东南海岸的一所监狱。有趣的是在角色创建阶段，你可以决定主角是否真的有罪，选择角色犯下了哪种罪行：你是一个窃贼吗？你滥用化学物品，亦或是食人者？你的不同选择将会影响主角的初始数值。&/p&&p&对了，你还可以选择主角的种族：人类、食尸鬼（ghoul）和超级变种人（super mutant）。&/p&&p&“每个种族都有社群，在游戏里也有各自的任务。”Avellone解释说，“他们都有独特的特征、优点和局限性，让玩家可以扮演除人类之外的其他角色确实是这款游戏的目标之一。”&/p&&p&Avellone还计划重新发明《辐射：范布伦》中的Pip-Boy，让玩家能查看与主角一起逃跑的其他囚犯所穿戴的Pip-Boys。换句话说，你可以通过阅读他们的任务日志等操作，知道他们是谁，将要做什么。&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-f7f2dbf35edd9c6a95db7f_b.jpg& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&394& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic3.zhimg.com/v2-f7f2dbf35edd9c6a95db7f_r.jpg&&&/figure&&p&&i&Pip-Boy&/i&&/p&&p&当玩家在玩游戏时遇到各种情况，还会发现Pip-Boy的其他用途。“当你面临险境，你会发现它的一些新功能。”Avellone说，“假设你被困在一栋失火的建筑中，你的Pip-Boy就会突然醒来，告诉你所有火灾出口和喷水系统在哪里。在那之后，你在进入任何建筑时都可以使用这项功能。”&/p&&p&“所以你在游戏中的探索越多，遇到的情况类型越丰富，界面就会变得更大。某种意义上讲，我们希望界面本身也像另一个地牢，让玩家在游玩时可以探索。”&/p&&p&但在《辐射：范布伦》项目被取消前，Avellone辞职离开黑岛工作室，后来与几名前同事联合创办了黑曜石娱乐（Obsidian Entertainment）。&/p&&p&在Avellone离开之后，Josh Sawyer成了《辐射：范布伦》的新任主设计师，而当时已经有一支完整团队基于Avellone的纸笔设计文档，开始了这款游戏的制作。&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-4f637c7d7cdbb93fd4d65_b.jpg& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&394& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-4f637c7d7cdbb93fd4d65_r.jpg&&&/figure&&p&&i&Josh Sawyer&/i&&/p&&p&Sawyer此前曾任《黑色猎犬》（The Black Hound，后成为《博德之门3：黑色猎犬》）主设计师，但该项目最终被取消。不过无论如何，《黑色猎犬》项目让Sawyer和他的团队掌握了一套新的3D游戏引擎。事实上，2007年被曝光的《辐射：范布伦》Demo几乎逼真反映了游戏在2003年被取消时的样子。&/p&&p&“我认为随着时间推移，人们已经意识到，游戏在开发初期相当不畅，直到最后看上去才好了一些。但我也想说，《辐射：范布伦》的Demo几乎与游戏本身完全一样。”&/p&&p&Sawyer指出，虽然《辐射》系列开始使用3D图形，但对于团队而言，重现前两部作品的感觉很重要。这意味着团队需要注重一些细节设计，例如当你走进一栋建筑，游戏不会加载一个新关卡，屋顶会像在《辐射1》《辐射2》中那样变得透明。&/p&&p&另一方面， 游戏也因为采用3D角色模型而得以加入零碎装甲系统等新功能——玩家可以在身体的各个部位穿戴装甲。&/p&&p&有趣的是据Sawyer透露，游戏零售商迫使《辐射：范布伦》团队改变了两个设计决策。首先，由于《暗黑破坏神》等游戏的成功，零售商希望他们完全放弃回合制战斗，而采用实时系统。“这让我失望透顶。”Sawyer说，“因为我真的希望做一款基于回合制的游戏，直到今天仍有这个想法。就我而言，我几乎将所有精力都用于如何将回合制战斗设计得更好。”&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/v2-c672ef19eb32b16bedcd0a21d3db73ff_b.jpg& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&394& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic1.zhimg.com/v2-c672ef19eb32b16bedcd0a21d3db73ff_r.jpg&&&/figure&&p&零售商还希望《辐射：范布伦》拥有多人元素。&/p&&p&“在当时，这方面的压力更大——也来自零售商——他们希望游戏的每一种玩法都提供多人合作模式。我始终认为这是浪费时间，因为我知道玩家的真实数据。就算是在采用Infinity Engine引擎制作的游戏里，每100万玩家中也许只有1个想玩多人模式。绝大多数人玩多人模式的时间不会太长，并且设计多人模式的工作量太大。”&/p&&p&据Sawyer说，从《辐射：范布伦》制作Demo到游戏完成开发需要大约1年时间，遗憾的是由于Interplay遭遇重大经济困难，在日，黑岛工作室的所有成员被解雇。&/p&&p&但如果你玩过2010年发售的《辐射：新维加斯》，你也许会发现，该作多多少少受到了《辐射：范布伦》的影响。《辐射：新维加斯》由黑曜石制作，Sawyer担任游戏总监，Avellone任编剧兼DLC的总监。&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-bdd3730444_b.jpg& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&394& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-bdd3730444_r.jpg&&&/figure&&p&&i&《辐射：新维加斯》&/i&&/p&&p&胡佛水坝（The Hoover Dam）直接源自Avellone的纸笔游戏，大山研究开发中心（The Big Mountain Research and Development Center）在很大程度上基于Boulder Dome，与因为使用过多隐身小子（Stealth Boys）而精神分裂的Nightikin战斗的支线任务，其设计灵感也来源于Avellone的纸笔游戏。DLC“Dead Money”的大反角Elijah的原型也脱胎于纸笔游戏，只不过它最初是个伙伴……&/p&&p&值得一提的是，Sawyer曾在Avellone的纸笔游戏中操作两个不同的角色，它们后来变成了《辐射：新维加斯》里的Arcade Gannon和Jean-Baptiste Cutting。&/p&&p&这就是黑岛曾经制作却从未问世的《辐射3》的故事——在多年以后，它以另一种形式出现在玩家面前。对游戏开发者来说，项目被取消令人痛苦，往往意味着多年的工作成果在一夜之间消失，还会对他们的生活造成难以估量的影响。不过值得庆幸的是，通过《辐射：新维加斯》，《辐射：范布伦》的部分创作理念得到了实现。&/p&&p&&i&本文编译自：&a href=&https://link.zhihu.com/?target=http%3A//www.eurogamer.net/articles/-the-fallout-3-we-never-got-to-play& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&eurogamer.net&/a&&/i&&/p&&p&&i&原文标题：《The Fallout 3 we never got to play》&/i&&/p&&p&&i&原作者：Chris Bratt&/i&&/p&&p&&i&原文链接：&a href=&https://link.zhihu.com/?target=http%3A//www.chuapp.com/article/284254.html& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&《辐射：范布伦》幕后研发揭秘&/a&&/i&&/p&&p&触乐近期推荐阅读：&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/& class=&internal&&尔虞我诈的江湖：《EVE》星空下的阴暗面&/a&&/p&&p&&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/& class=&internal&&触乐招聘：我们需要运营实习生、文字编辑/实习编辑&/a&&/p&&hr&&p&关注&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/chuapp& class=&internal&&触乐专栏&/a&，阅读更多优质游戏文章与深度报道。&/p&&p&在微信关注“触乐（chuappgame）”，发送以下关键词，阅读触乐精选优质、有趣的文章合集&/p&&p&评测 | 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作为一位RPG设计师，Avellone设计了一个纸笔游戏，并邀请工作室的同事们来玩。在Avellone的设想中，这正是《辐射：范布伦》的雏形。作者丨等等 2008年10月，Bethesda推出了《辐射3》（Fallout 3）游戏，从此彻底改变了这个系列。《辐射》前两部作品的2D精灵…
说一个久远一点的黑科技，虽然很多人都没见过，但是它确实存在过。&br&&br&说起电视，大家的印象可能是大屏幕液晶，年纪大一点的印象比较深的可能会是那种CRT真空管电子束的大屁股电视，现在的中学物理课本还很爱用里面的电子模型出题目，算不出是不是还可以怪出题者太老土。&br&&br&但实际上，在更远古的时候，还出现过一种机械式电视。&br&&br&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-b3f6a18ab8ab_b.jpg& data-rawwidth=&657& data-rawheight=&480& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&657& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-b3f6a18ab8ab_r.jpg&&&/figure&&br&它结构简单到令人发指，而且这是一套从摄像到放映的完整电视系统，如果忽略其中的无线传输环节，这套系统就只有光敏元件和光源两个重要的电子器件。&br&&br&发明者虽然是有些落魄，但不要以为这是什么泥腿子发明家折腾出来的土电视，这套系统可是世界上最早的实用电视，BBC指定的合作方。&br&&br&说完一些成就该讲讲原理了。这套系统带来的震惊在我看来并不亚于当年的越王勾践剑，颇有差分机的风范。&br&&br&如上图，扫描盘B上以螺旋线排列有一系列的圆孔，当扫描盘逆时针旋转时，圆孔逐个扫过假人A的正前方，并从左至右将假人的影像分隔为纵向的条状像素。&br&&br&&br&在假人的正前方设有光敏元件，假人的条状影响通过圆孔被光敏元件接收，光敏元件将接收的影像按照时序明暗转化为电信号。&br&&br&电信号传输到灯泡，产生明暗变化的光线，这时候只要用一个与信号同步的转盘就可以一条一条像素还原出完整的图像。&br&&br&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-bcbaea0f658d_b.jpg& data-rawwidth=&120& data-rawheight=&176& class=&content_image& width=&120&&&/figure&&br&听起来可能有点晦涩，我们可以打个比方，假设我们用黑白两色的方块拼好了一个二维码，你的朋友想要复制你的这个杰作，于是你按照从上到下从左往右的顺序一列一列地将每一个方块的颜色记在纸上，写成一行文字，折成纸飞机飞给了朋友。&br&&br&朋友拿到了纸飞机，拆开阅读里面的文字，并按照你记录的顺序从上到下从左往右一个一个地将方块拼好，复制出了你的作品。&br&&br&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-cdc9eed4a462_b.jpg& data-rawwidth=&400& data-rawheight=&556& class=&content_image& width=&400&&&/figure&&br&不过，这套电视系统有两个弊端。&br&&br&一是刷新率很低，而且受制于扫描盘的转速，也就是电机的转速，同时因为每次只刷新一条像素，早期的机械扫描式电视画面割裂感严重。&br&&br&二是分辨率太低，如上图，由于扫描方式的特殊，电视纵向的分辨率非常高，但横向分辨率很低，早期的机械扫描式电视也不过24线的横向分辨率。决定横向分辨率的即是扫描盘上孔的数量，为了保证通光量，孔的直径不能做得很小，要增加孔的数量势必要做大整个扫描盘。所以机械扫描式电视一般都自带电视柜。&br&&br&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-a9a9d466cd7b878cc455cf_b.jpg& data-rawwidth=&645& data-rawheight=&494& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&645& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-a9a9d466cd7b878cc455cf_r.jpg&&&/figure&&br&&br&&br&别看这种机械扫描式电视笨重简陋，在后期还发展出了625线的标准，甚至计划推出1000线的标准，也就是说横向分辨率能达到1000像素，今天HD的标准单向最大分辨率也不过1280像素，某种程度上也算是大力出奇迹的做法。&br&&br&不过还没完，机械扫描式电视还曾经发展出彩色的版本，通过在扫描盘与光敏元件之间增加三原色的滤光片，将被摄物体影像分成三种颜色分别捕捉，再分别放映，就能得到彩色的图像了。这套三原色也就成了后来大家公认的红绿蓝三原色。哦，对了当时是1940年代。&br&&br&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-75aa8ee09bdb812b385a42ac8659708a_b.jpg& data-rawwidth=&600& data-rawheight=&450& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&600& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-75aa8ee09bdb812b385a42ac8659708a_r.jpg&&&/figure&&br&更多关于机械扫描式电视的发明故事，可以阅读我们的这一篇专栏：&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/?refer=smetalk& class=&internal&&知乎专栏&/a&&br&里面有更多关于发明者的故事。&br&&br&看到有人说第一张图里的人头模型有些惊悚，我要说一下，他是发明人最孤独最落魄时期唯一的伙伴，他是帅哥比尔，给一张他的特写。&br&&br&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-0d3b44efd93ba619f57f230913bcd0a0_b.jpg& data-rawwidth=&391& data-rawheight=&500& class=&content_image& width=&391&&&/figure&&br&其实这么看还是有点萌的对吧，起码比起他在电视里的形象要好得多。&br&&br&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-9913e6cfb7f3fdedf42a511db6c0790c_b.jpg& data-rawwidth=&216& data-rawheight=&504& class=&content_image& width=&216&&&/figure&&br&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-db872b498b9febd688c46f_b.jpg& data-rawwidth=&269& data-rawheight=&187& class=&content_image& width=&269&&&/figure&&br&我说得没错吧：）
说一个久远一点的黑科技，虽然很多人都没见过，但是它确实存在过。 说起电视，大家的印象可能是大屏幕液晶，年纪大一点的印象比较深的可能会是那种CRT真空管电子束的大屁股电视，现在的中学物理课本还很爱用里面的电子模型出题目，算不出是不是还可以怪出题…
&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-d3d1deca0ecd33_b.jpg& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-d3d1deca0ecd33_r.jpg&&&/figure&&p&之前曾在&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/& class=&internal&&一个财务分析小工具(Excel版)&/a& 给大家分享过一个EXCEL的小工具，现在下载数量已经过千了，很荣幸能够为大家分析财务报表做一点微小的工作，这次是对上次那个工具的一个升级，更正了一些计算错误的字段，删除了可视化图表，解除了工作表锁定，方便知友们自行进行修改及个性化（注意：vba工程依然锁定)。不过为了vba与表格的互通，我在表格里面定义了很多全局区域，所以大家在修改的时候建议采用另存的方式。&/p&&p&表格的组织：&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/v2-b94897eac1b8e0a353fbc_b.png& data-rawwidth=&1142& data-rawheight=&200& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1142& data-original=&https://pic1.zhimg.com/v2-b94897eac1b8e0a353fbc_r.jpg&&&/figure&&p&&b&一、Command表格&/b&&/p&&p&&b&股票参数输入区&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-e4d13d460c634fa7eebfd5_b.png& data-rawwidth=&1149& data-rawheight=&515& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1149& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-e4d13d460c634fa7eebfd5_r.jpg&&&/figure&&p&这个区域用于大家输入所需获取报表相关参数，其中：&/p&&p&&b&股票代码&/b&：所需要分析的股票，只适用沪深两市主板、中小板、创业板股票&/p&&p&&b&报表类型&/b&：如图所示&/p&&p&&b&获取周期&/b&：默认获取4年，如果需要获得更多，则需要修改全局名称bs*, is*,cf*等变量引用的单元格，并且不要手动往表格填写数据，通过&b&公式-&名称管理器&/b&就能看到了，每个变量都有说明，一看就明白了。&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/v2-bfbb2a17f91a591e18c4580_b.png& data-rawwidth=&1104& data-rawheight=&860& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1104& data-original=&https://pic1.zhimg.com/v2-bfbb2a17f91a591e18c4580_r.jpg&&&/figure&&p&&b&系统状态：提示所分析的股票，由vba程序管理&/b&&/p&&p&需要输入的参数为前三个，输入后点击更新数据即可。有知友说不会用，这，我也很为难哪。&/p&&p&&b&1.2. 估值输入区&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-802fc48aebe2660cce81a9_b.png& data-rawwidth=&1183& data-rawheight=&371& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1183& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-802fc48aebe2660cce81a9_r.jpg&&&/figure&&p&估值表输入参数允许输入一个预期业绩增速及4个市盈率，系统会自动在Valuation表显示在给定条件下的最高价格，有要求一定贴现率后的目标价格，见Valuation表&/p&&p&&b&1.3. 基本信息区&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-ceefe68a074e_b.png& data-rawwidth=&1073& data-rawheight=&439& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1073& data-original=&https://pic3.zhimg.com/v2-ceefe68a074e_r.jpg&&&/figure&&p&显示公司的一些基本信息，该表格由系统自动管理，不要手动修改它&/p&&p&&br&&/p&&p&&b&二、Valuation表&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-e5aab2a23a5d6baa60b18c1_b.png& data-rawwidth=&1282& data-rawheight=&738& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1282& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-e5aab2a23a5d6baa60b18c1_r.jpg&&&/figure&&p&分别以当前业务增速与主观预期为基础计算的数据。&/p&&p&&br&&/p&&p&&b&三、财务分析表&/b&&/p&&p&&b&3.1. 资产负债TOP10&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-a9f5ebd82cdae_b.png& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-a9f5ebd82cdae_r.jpg&&&/figure&&p&&b&3.2. 资产负债分类&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-eb6d31c8259cc8cacad276a_b.png& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic3.zhimg.com/v2-eb6d31c8259cc8cacad276a_r.jpg&&&/figure&&p&&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/& class=&internal&&网络狗读财报[1]-结构分析、基本分析&/a&&/p&&p&&b&3.3. 风险评估表&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-49eddb5f18096fecf766cc8eb030239b_b.png& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-49eddb5f18096fecf766cc8eb030239b_r.jpg&&&/figure&&p&见：&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/& class=&internal&&网络狗读财报[4]--风险评估篇&/a&&/p&&p&&b&3.4. 损益表分析&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/v2-d739a9c0edb9c15e30c9f2c8cab14ec0_b.png& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic1.zhimg.com/v2-d739a9c0edb9c15e30c9f2c8cab14ec0_r.jpg&&&/figure&&p&&b&3.5. 现金流&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/v2-b123b94fbbd2170fec8b00_b.png& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic1.zhimg.com/v2-b123b94fbbd2170fec8b00_r.jpg&&&/figure&&p&3.6. 财务指标&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-168ace4d978f77b1d422f_b.png& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-168ace4d978f77b1d422f_r.jpg&&&/figure&&p&未全，具体参见小工具。&/p&&p&&b&四、QuaterlyA表&/b&&/p&&p&&b&本表为针对损益表进行的补充分析。见：&/b&&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/& class=&internal&&网络狗读财报[2]--经营分析&/a&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-6eee671c439bbaac113d_b.png& data-rawwidth=&1944& data-rawheight=&1296& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1944& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-6eee671c439bbaac113d_r.jpg&&&/figure&&p&另外，为了方便知友们编写自己的财务指标，我将财务报表原数据放在两个隐藏表格，Source,Quaterly两个表格了，其中Source表为所有数据，Quaterly表为将原数据按照报告期拆分并存放在bs_Q1~Q4, is_Q1~Q4, cf_Q1~Q4所引用的单元格中。显示表格的方法为：&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-5f98cf0cd229a167ce49a_b.png& data-rawwidth=&2160& data-rawheight=&1440& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&2160& data-original=&https://pic3.zhimg.com/v2-5f98cf0cd229a167ce49a_r.jpg&&&/figure&&p&选择取消隐藏：&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/v2-665ad36b7ab8c13aa6c8_b.png& data-rawwidth=&632& data-rawheight=&464& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&632& data-original=&https://pic1.zhimg.com/v2-665ad36b7ab8c13aa6c8_r.jpg&&&/figure&&p&下载地址：&/p&&p&链接: &a href=&http://link.zhihu.com/?target=https%3A//pan.baidu.com/s/1bpev5gF& class=& external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&&span class=&invisible&&https://&/span&&span class=&visible&&pan.baidu.com/s/1bpev5g&/span&&span class=&invisible&&F&/span&&span class=&ellipsis&&&/span&&/a& 密码: auqn&/p&&p&另：我最近要上研究生的课，比较累可能不会更新文章，不过之前挖的坑一定会继续填完的，欢迎大家关注我的专栏：&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/c-HsiaoTien& class=&internal&&网络狗读财报&/a&&/p&&p&&br&&/p&&p&冯晓天/&/p&
之前曾在 给大家分享过一个EXCEL的小工具，现在下载数量已经过千了，很荣幸能够为大家分析财务报表做一点微小的工作，这次是对上次那个工具的一个升级，更正了一些计算错误的字段，删除了可视化图表，解除了工作表锁定，方便知…
&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-b32a90b190f51aede713_b.jpg& data-rawwidth=&475& data-rawheight=&359& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&475& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-b32a90b190f51aede713_r.jpg&&&/figure&&p&加入见智研究所的见识圈子：&a href=&https://link.zhihu.com/?target=https%3A//jianshiapp.com/circles/451& class=& external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&&span class=&invisible&&https://&/span&&span class=&visible&&jianshiapp.com/circles/&/span&&span class=&invisible&&451&/span&&span class=&ellipsis&&&/span&&/a&&/p&&p&如果您喜欢见智研究所的内容，欢迎订阅&a href=&https://link.zhihu.com/?target=https%3A//wallstreetcn.com/premium/topics/3179& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&见智研究所精选内容&/a&，了解我们的特辑请&a href=&https://link.zhihu.com/?target=https%3A//wallstreetcn.com/premium/articles/3012543& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&点击这里&/a&。&/p&&p&中央银行的资产负债表在经济运行中发挥关键作用，中央银行的&b&主要负债&/b&（&b&纸币&/b&和&b&商业银行准备金&/b&）构成了&b&经济中所有交易的最终结算手段&/b&，尽管这一关键作用对许多观察家来说仍然是一个&b&神秘的概念&/b&。最近，许多中央银行的资产负债表因对全球金融危机的&b&政策反应&/b&以及&b&非常规货币政策的实施&/b&而大幅扩张，引发了人们新的兴趣，但有关资产负债表的&b&结构&/b&和&b&主要组成&/b&部分，人们还有着许多的误解。&/p&&p&虽然大多数中央银行已经在货币政策操作上从&b&定量目标&/b&转向&b&价格目标——国内利率&/b&和/或&b&汇率&/b&是货币政策的操作目标，但中央银行的资产负债表仍然是了解政策执行情况的最佳选择。中央银行通过调整其&b&负债的条款&/b&和&b&可用性&/b&来控制&b&货币价格&/b&。负债的可用性受资产负债表上&b&剩余部分的变化&/b&以及中央银行如何选择通过其&b&操作做出反应&/b&的影响。因此，要全面了解中央银行的政策行动，需要了解整个资产负债表。&/p&&p&了解中央银行资产负债表的结构可以为中央银行试图实现的目标提供重要的见解，无论央行是以&b&通货膨胀为目标&/b&，&b&汇率为目标&/b&或是在应对&b&金融危机&/b&。随着时间的推移，资产负债表的变化也可以揭示中央银行在实现目标方面&b&是否成功&/b&以及目前政策目标的&b&可持续性&/b&。&/p&&h2&&b&介绍&/b&&/h2&&p&Bindseil（2004a）曾经指出，“每当中央银行与全世界进行交易 - 即&b&发行货币&/b&、进行&b&外汇操作&/b&，投资&b&自有资金&/b&，从事&b&紧急流动性援助&/b&，（放在最后但并非最不重要）进行&b&货币政策操作&/b&时 - 所有这些操作都会影响其资产负债表。所以中央银行的资产负债表对中央银行的一切都是至关重要的。尽管如此，随着许多中央银行从货币政策的定量目标转向价格目标，对中央银行资产负债表的兴趣在学界有所减弱。&/p&&p&尽管全球金融危机期间中央银行资产负债表有引发了人们的兴趣，但中央银行资产负债表的格式和演变仍未得到许多观察者的认识。世界各国央行资产负债表的发布形式和频率之间的差异未能消除这个神秘面纱。尽管如此，中央银行资产负债表的结构和演变仍然是理解中央银行旨在实现的政策目标及其有效性的重要手段。&/p&&p&本手册的主要目的是为了了解中央银行的资产负债表提供一个框架。第一节介绍了中央银行在更广泛经济中发挥的关键作用，特别是其负债如何为交易提供最终的结算手段。第二部分研究中央银行的资产负债表在许多经济体中如何变成了晦涩的概念，以及金融危机如何再度引发了人们的兴趣。第三节审查了中央银行资产负债表的主要组成部分。第四节分析了其组成随着时间的推移的变化以及中央银行资产负债表&/p&&p&的演变如何能够深入了解中央银行实现其政策目标的有效性。最后，第五部分研究中央银行资产负债表的结构如何影响其收入流，并讨论中央银行实现其政策目标的正资本水平的重要性。&/p&&h2&&b&1.中央银行资产负债表的作用&/b&&/h2&&p&&b&&i&终极的结算手段&/i&&/b&&/p&&p&要了解中央银行资产负债表在经济中的作用，了解货币的作用很重要。中央银行的资产负债表是重要的，因为其主要负债 - 纸币和商业银行准备金 - 都是现代经济中的一种“货币”，实际上支撑着几乎所有其他形式的货币。正如McLeay，Radia和Thomas（2014a）所指出的，&b&货币是一种允许经济主体结算交易的IOU形式&/b&。最终，如果两者都愿意并能够同意交易，任何东西都可以用作经济中的两个经济主体之间的交易手段。然而，货币是特殊的，因为经济主体之间的交易手段不需要彼此信任。经济主体应该永远愿意接受货币，作为价值存储以及记账单位，只要他们信任货币的发行人。中央银行的资产负债表在提供支撑经济中大多数形式的货币的信任方面起着至关重要的作用。&/p&&p&对于那些以纸币结算的交易，我们很容易看出中央银行的作用。在许多国家，按照法律规定，中央银行是唯一的纸币发行人。因此，&b&所有使用纸币结算的交易都是由于经济主体信任纸币的价值而进行的&/b&。那就是他们相信中央银行要&b&保持和兑现钞票的价值&/b&。&/p&&p&虽然纸币发挥重要的交易作用，但在大多数经济体中，它们并不是占主导结构的货币。相反，&b&商业银行存款构成了大部分的货币&/b&。这些存款是经济主体在商业银行持有的&b&余额&/b&。这些余额可以在经济主体之间以电子方式的转移，作为结算手段。虽然这可能表明人们对这种形式的货币的信心取决于&b&他们对持有存款的商业银行的信任&/b&，但中央银行的资产负债表仍然是至关重要的。&/p&&p&在大多数情况下，&b&商业银行持有的余额可以根据需要置换成纸币&/b&；这种直接兑换为中央银行负债形式的担保对此类货币的价值提供了一定程度的信任。商业银行往往需要通过在自己与其他商业银行之间转移余额来解决经济主体之间的交易，中央银行在这类交易中是在发挥作用的。在同一家银行持有银行账户的不同经济主体之间的货币交易（转移）不需要中央银行的干预，&b&只是在该商业银行的不同账户的贷记和借记&/b&，而两个（银行）机构之间的货币转移，通常是通过实时结算或延期结算的支付系统完成。需要一种共同的通货来转移这些余额，大多数情况下是中央银行的商业银行准备金。这些准备金问题将在之后进行深入讨论，但读者可以将之视为商业银行在中央银行的存款（经常）账户。&/p&&p&当两家商业银行之间需要转移资金时，准备金将在中央银行的资产负债表上移动，一家商业银行的准备金被借记，另一家则被贷记一笔准备金。&b&商业银行之间的这种支付流的不平衡往往被银行间的（准备金）交易抵消，以确保商业银行避免在中央银行透支（overdrafts）&/b&。&/p&&p&因此，中央银行提供了一种交易手段，&b&支持了（经济主体）对商业银行存款的信心——使之得以成为结算手段&/b&。在正常情况下，中央银行在促成交易中提供的信心确保商业银行可以自由地在经济中间的经济主体之间进行交易，并通过信贷创造来创造货币。&/p&&h2&2.近期央行资产负债表的变化&/h2&&p&尽管中央银行资产负债表在经济运行中的重要性显而易见，但在金融危机爆发前的几年中，对该话题的兴趣明显下降，几乎被人们视为一个神秘的概念。&/p&&p&&b&&i&价格与数量目标&/i&&/b&&/p&&p&对中央银行资产负债表失去关注的主要原因之一是许多中央银行从货币政策的定量理论走向价格目标。如Bindseil（2004b）所详述的，在20世纪70年代末和80年代初期，中央银行将具体的&b&狭义货币量作为操作目标的学术思想导致了人们对中央银行资产负债表更大的兴趣&/b&。准备金头寸原则尽管未受到许多中央银行的热烈接受，但导致中央银行资产负债表的规模，&b&特别是商业银行准备金的各种测度，激发了从业人员和观察者极大的兴趣&/b&。1980年代以前，这种操作框架的表现相对较差，导致许多中央银行&b&放弃了这样的定量目标&/b&。&/p&&p&Bindseil指出，事后看来，这些教条（货币定量目标）注定失败的原因有两个。首先是中央银行在短期内&b&几乎无法很好地控制负债的水平&/b&。在短期内&b&对纸币和准备金的需求是外生的，中央银行试图将任何一种形式的负债的量级锚定只会导致市场不稳定&/b&。第二，中央银行几乎找不到应该尽量准确控制其负债数量的理由——&b&大多数解释是基于货币乘数概念的想法&/b&。而这种概念&b&大大地简化了商业银行在货币创造中的作用，并且混淆了狭义和广义的货币总量之间的因果关系。若没有这个概念（货币乘数），中央银行直接以货币量为目标进行操作的理论支撑理由很少。&/b&&/p&&p&在20世纪80年代后期和90年代初期，中央银行放弃了数量目标，转而&b&锚定货币价格&/b&。许多中央银行接受了明确的通货膨胀目标作为其货币政策框架（或类似的框架）。这种框架的特点是&b&使用短期同业拆借利率作为货币政策的操作目标&/b&。中央银行控制国内的货币价格，通过广泛的传导机制来影响最终目标：&b&通货膨胀&/b&。许多中央银行，特别是小型开放经济体或大型商品出口国的中央银行，&b&选择将其汇率作为货币政策目标，相信它（汇率）提供了更好的名义锚&/b&。在这种制度下，货币市场运作的目的是支持汇率或对外的货币价格。在两个框架下，货币量在短期内基本上与其价格无关。&b&商业银行获取中央银行负债的（使用权的）条件对实现期望的价格至关重要。&/b&&/p&&p&&b&&i&对危机的反应和非常规货币政策&/i&&/b&&/p&&p&2007年全球金融危机爆发，导致人们对中央银行资产负债表的兴趣再燃。对许多中央银行来说，最初的危机应对措施和随后的非常规货币政策的实施导致资产负债表规模大幅增加（图1）。&/p&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-d8a91f5993dece8a6b09d2_b.jpg& data-rawwidth=&445& data-rawheight=&407& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&445& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-d8a91f5993dece8a6b09d2_r.jpg&&&/figure&&p&&br&&/p&&p&危机的初期阶段，全球金融市场受到重大破坏。许多国家的银行间市场中，&b&商业银行的准备金余额的无法得以在市场中平稳流动&/b&。许多商业银行开始&b&囤积准备金&/b&，而不是在银行间市场上进行&b&贷出&/b&，部分原因是为了&b&对自身的潜在不利冲击进行自我保险&/b&，部分原因是对&b&潜在交易对手的信用风险的担忧增加&/b&。无法通过银行间市场传输资金，&b&商业银行通过存款结算交易的能力受到威胁&/b&。中央银行通过各种方式增加准备金的供应量，以确保交易结算顺利进行。在危机的初期阶段，中央银行资产负债表的增长可以看作&b&是负债驱动的，即中央银行负债的需求增加&/b&。&/p&&p&一旦价格目标达到其有效下限，中央银行就从支持银行间市场的功能转向了旨在刺激经济增长的更广泛的政策。许多中央银行实施资产购买政策，旨在降低长期利率（既降低无风险利率，以及无风险利率与其他利率之间的利差），也影响经济中代理人的投资组合。由于这些资产购买&b&是由（凭空）创造准备金的形式完成的&/b&，中央银行的资产负债表继续扩张，但在这种情况下，&b&增长是由资产驱动的&/b&。&/p&&p&对于锚定汇率的中央银行而言，全球金融危机的影响体现在其他渠道上。全球资本流动的波动对许多国家的汇率有重大影响。在危机高峰期，资本从新兴市场急剧回流到发达国家。这导致&b&许多新兴市场经济体的贬值压力迫使央行进行干预以支持其货币的价值&/b&。随着金融市场条件的缓解和流动性的大幅度增长，许多发达经济体的非常规政策也带来了副作用，&b&资本流动的恢复迫使（汇率目标的）中央银行对升值压力作出反应&/b&。&/p&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-49a3c10aabd2d3c3608aab12f88dfbd6_b.jpg& data-rawwidth=&420& data-rawheight=&410& class=&content_image& width=&420&&&/figure&&p&&br&&/p&&p&在此，我们不由得关注中央银行资产负债表的规模和组成。&/p&&h2&&b&3.资产负债表的构成&/b&&/h2&&p&&b&&i&发布问题&/i&&/b&&/p&&p&虽然中央银行定期在各种出版物上公布其资产负债表，但没有公认的标准格式或发布频率。&/p&&p&中央银行公开资产负债表最常见的地方是年报；然而，这些报告往往会有很严重的滞后。此外，许多中央银行在其网站和其他出版物上定期公布资产负债表的细节。一些中央银行，如英国央行，欧洲央行和美联储，每周发布资产负债表（或其部分资产负债表）细节，滞后最小。欧元区内的国家中央银行和香港金融管理局等其他央行每月发布资产负债表细节，滞后幅度也很小。表A总结了G20中央银行的发布情况。&/p&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-719b6a30e2c4b84d073e5da541b4cda6_b.jpg& data-rawwidth=&513& data-rawheight=&404& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&513& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-719b6a30e2c4b84d073e5da541b4cda6_r.jpg&&&/figure&&p&&br&&/p&&p&中央银行资产负债表的格式和细节科目也各不相同。这些差别通常归结于会计实践和本地特质。我们将看到，&b&某些资产负债表项目的重要性因国家而异&/b&。例如，对于允许充分浮动汇率的中央银行，&b&外汇储备的分项可能比固定汇率的中央银行更为简洁，因为它们可能持有较少这类资产&/b&。&/p&&p&此外，历史遗留问题可能会让我们看到某些资产负债表项目上保留的特殊名称。例如，在英格兰银行的资产负债表上，历史上向英国政府的贷款被命名为“走向和平贷款”，即使已经根据欧洲法律暂停向政府提供贷款，且2000年时已经向英国债务管理机构转移了现金管理，该项目仍然在英国央行的资产负债表上存续至今。&/p&&p&尽管存在许多差异性，几乎所有中央银行资产负债表都可以归为表B中给出的形式。&/p&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-b32a90b190f51aede713_b.jpg& data-rawwidth=&475& data-rawheight=&359& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&475& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-b32a90b190f51aede713_r.jpg&&&/figure&&p&&br&&/p&&p&在这种格式的资产负债表中，资产负债表负债方的要素代表了中央银行的货币，也因此只能是负债。&b&资产负债表中资产的要素以净值在上表中呈现，但在现实世界中央银行资产负债表上出现时可以同时包括资产和负债（即未进行净处理）&/b&。每个组成部分在中央银行和更广泛的经济体的运作中都起着重要的作用，只是因为它们的变化会自然地影响到银行体系的准备金。因此，了解中央银行资产负债表组成部分的性质和变化对于了解整体经济都是十分重要的。&/p&&p&&b&&i&负债部分&/i&&/b&&/p&&p&&i&现钞（或称通货、现金、钞票、纸币）&/i&&/p&&p&该负债分项涵盖中央银行发行的“流通中的”纸币，由商业银行在其金库、自动取款机（ATM）或由公众持有。1）在大多数经济体中，纸币通过商业银行流通。&b&这个过程涉及商业银行用钞票以换取在中央银行持有的准备金余额&/b&。然后，&b&公众通过从商业银行或其他代理人直接取款获得钞票。大多数锚定价格目标的中央银行将向商业银行随时随地（见票即付）提供纸币&/b&。&/p&&p&短期对纸币的需求往往是存在波动的，这与季节性因素有关。每周，每月和每年的因素都不同。&/p&&ol&&li&在周中，纸币需求通常在周末之前增加，大量的现金交易发生后在周开始时下降，商人回还现金后，纸币需求将会下降。随着纸币通过商业银行进入经济体，纸币的增减通常在周末之前和之后发生。&/li&&li&纸币需求在月内波动的程度通常取决于该国人口中有多少人可以使用银行设施。如果银行接近普及，大多数人以商业银行存款的形式获得工资，那么纸币需求的月内变动就可能很小。但是，如果大部分人口无法获得银行业务，而是以现金支付工资，那么月内的变动可能会更加明显。在这样的情况下，在人们花费掉工资且商业银行将纸币回还给中央银行前，纸币需求将在共同的支付（工资）日期之前飙升。&/li&&li&公共假期期间纸币需求也会有所增加。圣诞节或宰牲节等主要节假日，涉及送礼，通常会导致期间对纸币需求的增加。其他的一些季节性因素也可能会影响纸币需求，例如具有特定旅游季节的国家可能会因为旅行旺季而需求增加。&/li&&/ol&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-08bb9b79f4996aacfd6bbb7e7fd226b2_b.jpg& data-rawwidth=&471& data-rawheight=&390& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&471& data-original=&https://pic3.zhimg.com/v2-08bb9b79f4996aacfd6bbb7e7fd226b2_r.jpg&&&/figure&&p&&br&&/p&&p&从长远来看，&b&纸币需求历来是与名义GDP增长相互关联的&/b&。随着时间的推移，随着支付价值和支付量的增加，对纸币的需求也在增加。而其他因素也影响了长期对纸币的需求，即持有现金的机会成本以及支付科技。&/p&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/v2-6abcffb088f1bda9a4d4_b.jpg& data-rawwidth=&456& data-rawheight=&406& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&456& data-original=&https://pic2.zhimg.com/v2-6abcffb088f1bda9a4d4_r.jpg&&&/figure&&p&机会成本限制了现金需求。&b&因为纸币是零息的支付资产&/b&。这个机会成本的大小会随着时间的推移而变化，这取决于中央银行的利率。&b&在低利率期间，持有纸币的机会成本将会降低&/b&。另外钞票通常是不太可靠的保值方法；如果钞票的持有者被抢劫，那么补偿流程往往是困难且昂贵的。保护纸币的安排也可能涉及成本问题，即购买保险箱。相比之下，在商业银行以电子形式持有的货币不能被实际窃取。即使是银行抢劫案，无论是电子欺诈形式还是现金损失，都不会影响特定的账户。此外，主权存款保险在许多国家通行，&b&商业银行破产时你的存款是被保险的&/b&。如果对商业银行的信任度低，那么代理商可能更愿意承担现金风险。这两个因素的结合以及一些国家经济的增长可以解释许多经济体在全球金融危机以来对现金需求的增加，尽管名义GDP增长放缓。&/p&&p&支付技术也可以影响纸币的需求。诸如借记卡，无接触付款和移动电话技术等支付技术的许多进步改变了个人可能已经以现金结算的结算交易的方案。Woodford（2001）指出，虽然大多数经济体多次预测现金可能会寿终正寝，但纸币需求仍然持续增长。然而，有趣的是，新兴经济体支付技术的影响是最有影响力的。例如在肯尼亚，基于手机的支付服务的M-Pesa在支付方面取得了重大进展，特别是在农村地区。&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/v2-25db35e06a8c684aa542f_b.jpg& data-rawwidth=&441& data-rawheight=&395& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&441& data-original=&https://pic4.zhimg.com/v2-25db35e06a8c684aa542f_r.jpg&&&/figure&&p&对央行的信心也影响了对纸币的需求，&b&如果公众对中央银行保持货币价值的信心有限，即由于担心通货膨胀或贬值，他们可能会用其他手段来结算交易。最常见的表现就是美元化。一国家的本国货币与美元一起非正式或半正式流通。这种情况会对本国纸币的需求产生影响&/b&。&/p&&h2&批注部分&/h2&&p&批注：&/p&&p&货币对你来说是一种债权，所有的债权都有债务人（也就是债务发行人），对发行人来说，货币就是一种债务了。此处作者提到中央银行的主要负债：纸币和准备金，都是“货币”。&/p&&p&纸币作为一种货币（债权）很好理解，即我们这些平头老百姓对央行（主权部门）的债权，在黄金作为通行货币的时代，你持有的纸币其实是一种黄金的兑换券，如果黄金不足，那么债务人（货币发行人）就会出现兑付问题，无法将你（债权人）持有的货币（他的债务）作兑付，那么就会出现挤兑，发行人的资产负债表就崩溃了。&/p&&p&因此，货币的视角其实是资产负债表的视角，这也是为什么本小组的简介中强调“这里的通行语言是资产负债表。”&/p&&p&我们以美元为例，所有美元法币的发行都需要足够的美债作为抵押品，大家可以去看美联储的H.4.1（联储的周度资产负债表报告）报告，里面有一个部分如下图：&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/v2-db36d8a498c1e59cb49bd3d7e01dd266_b.jpg& data-rawwidth=&960& data-rawheight=&429& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&960& data-original=&https://pic3.zhimg.com/v2-db36d8a498c1e59cb49bd3d7e01dd266_r.jpg&&&/figure&&p&第一个红框：Collateral，抵押品，在黄金为王的时代，所有的货币发行几乎都需要金属作为担保品（抵押品），即黄金，但法币时代，我们看到Federal Reserve Notes（即联邦储备券——你手里的美元纸币）的发行是由第三个红框里的资产所担保的，即美债，机构债和MBS，这三种证券其实都是国家的债务，或者说主权担保兑付的债务。&/p&&p&完全没有货币学基础的读者可能会觉得很奇怪，黄金是一种实物资产，用这种实物资产作为抵押品在直觉上可以被理解，但是法币体系用美国国债，机构债和MBS这种主权负债（持有人持有其负债就是资产了），那岂不是又要渗透、或者说嵌套到信用和兑付关系到主权资产负债表里了吗？&/p&&p&确实如此，那么为什么主权负债可以作为抵押品来支撑法币（在我们的例子中，即联邦储备券——你手里的美元纸币）的发行呢？&/p&&p&因为主权机构拥有一种永续的生息资产来保障其兑付——税权！税权！税权！&/p&&p&那么，准备金呢？准备金为什么如此重要？我们首先来说说“存款”，Deposits，来看看我之前的译文：&/p&&p&举例来说，现金（比如联邦储备券——你手里的美元纸币）是外生货币，因为是由政府发行的，而政府是外化于私人部门经济体系的。&/p&&p&但还存在其他形态的货币，既内化的货币。我们回到牙医的例子当中。假设我以借记卡的形式向她支付（替代现金支付）。为了简化流程，我们假设我和牙医在同一家银行都有账户。自那天起我们的账户内都没有钱。当我以借记卡支付的时候，钱是从我的账户直接转至她的账户的。也就是说，在当天末，她弄好了我的牙齿，我欠银行钱，因为我“透支”了，而银行欠她钱，因为她的账户有正的余额。简要来说，实际上我给了银行我的“IOUs”（债务凭证，欠条），而银行给了她-牙医它（银行）的&IOUs&。&/p&&p&现在，为什么我不直接给她我的IOUs呢？为什么我们需要银行作为中介呢？理由可能很简单——她不相信我会清偿这笔负债。但实际上，还隐含着另一大理由。我的牙医相信我会清偿这笔债务——不在于她总是可以保留未来毁坏我牙齿的权利，而在于她不能在她的购买中使用我的IOUs，因别人不会相信我，即便她（或者银行）可以信任我。此外，自然地，如果她很受大众信任，那么就无所谓了。因为她可以持有我的IOUs，然后“发行”她自己的IOUs用于购买。但我们假设也没有别人相信她（会清偿她的IOUs），那么她就无法发行IOUs了，她也无法为我的IOUs背书（类似为汇票签字）。因为如果我们两人都不受其他大众的信任，我们两个的联合签字背书都无法使我的IOUs流通。&/p&&p&在这样的情况下，在我清偿我的IOUs之前，她唯一的购买中介只能是银行的IOUs（作为交换，银行则持有我的IOUs），因为，我们假定所有人都相信银行。长话短说，相比于我的IOUs，银行的IOUs对她而言更有益处。&/p&&p&也就是说，银行的IOUs对我和她的交易起到了润滑的作用。为什么？因为银行的IOUs可以在经济体系内流通。像血液一样，是流动的。实际上，在功能上与现金等价。但和现金的差异则在于，它不从私人经济体系的外部（政府）而来，而是内化的。也正因此，银行债务被称为“内生货币”。数量上，内生货币远大于外生货币，流通的私人债务是至关重要的，其重要性远高于现金。&/p&&p&我和牙医之所以要使用银行的IOUs，理由在于我的IOUs是没有流动性的。是黏性的。它不能通过牙医流转到任何人手上。我的IOUs绝对不是内生货币，而只是纯粹的IOUs。&/p&&p&内生货币不是一种现代发明。我和信宏都在中世纪经济史中得到了启发。简要来说，当时（内生货币的）的发行与当下无差异。在当时，虽然没有借记卡。但是牙医和我会都去访问银行家的营业厅，并同时见证他在其账簿内减记我的账户，而增加牙医的。&/p&&p&当我想你借钱时，我给了你IOUs。用行话来说，我向你“发行了我的票据”。一些人的票据可以流通，而另一些人的则无法流通。我的票据无法流通，但银行的可以。通常银行票据的流通并不是以纸币形式进行的，而是以账目形式——在当代就是存储在电脑数据库中。但历史上私人银行的票据有过类似货币进行流通的情况。比如十八世纪的苏格兰自由银行业时期以及十九世纪早期。&/p&&p&如果你晕了，那么记住一点，现金（比如联邦储备券——你手里的美元纸币）是外生货币，银行的负债（IOUs），或者说，你的存款账户里的存款数字，是内生货币。&/p&&p&那么作者为什么写到“商业银行准备金是构成经济中所有交易的最终结算手段之一”呢？因为和央行一样，央行发行负债（现金）需要资产（国债-税权）作为担保，那么银行发行（或者说吸纳）负债（比如你的存款）也需要资产担保，什么资产呢？准备金！！！因此，银行每天结算完经济体系内所有人的收支状况以后，会需要作银行间的兑付，而银行间的兑付就是由准备金完成的——那些赤字的银行需要融入准备金，而那些盈余的银行则需要融出自己的准备金，以保障私人部门的收支结算。&/p&&p&来源：BOE CCBS Handbook – No. 32 Understanding the central bank balance sheet&/p&
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&p&同意目前高票匿名用户的每一句话。但是我想说，这样的简单概括对于专业人士或许已经足够，但还是太过概括。不懂的同学估计还是不理解到底比对、分析后的各项财务、业务数据应该怎样解读。&/p&&br&&p&所以，作为一个在四大会计师事务所做了6年上市公司审计的前注册会计师和公募基金经理，今天我不打算讲一个字的会计准则、财务比例或者任何教科书式的报表分析。&/p&&p&我将用一个我去年在投前研究时的一个实际案例告诉大家，作为一名机构投资者，我们看公司或者分析上市公司年报的思路和方法，并且如何用其来预测公司未来业绩并得出投资结论。&/p&&br&&p&这个案例的主角叫做新宝股份SZ.002705，最初开始关注这家公司是由于该公司自上市以来年1-3季度净利润持续增长，增长速度高达33%和47%。此外，公司的市盈率只有25-28倍左右，可以说又便宜又白马（增长快业绩好）。&/p&&p&接下先简单介绍一下这家公司，它的业务属于小家电行业，行业相对低端，门槛不高，主要销售对象是海外的品牌商，以贴牌生产为主，对外销售无自己的品牌（最终到消费者面前产品的品牌就是品牌商或超市的自主品牌）。主要的商业模式是根据经销商的要求定制生产产品，增长模式是提价和不同地区渠道的铺开。&/p&&p&以下是公司的营收和净利润的增速，近两年的业绩可以说非常靓丽。&/p&&br&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-f404bb3cfcde_b.jpg& data-rawwidth=&631& data-rawheight=&246& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&631& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-f404bb3cfcde_r.jpg&&&/figure&&p&我们进一步将其业务拆分为国内和国外业务：&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-ef38bb8a470f0d558df2517c_b.jpg& data-rawwidth=&559& data-rawheight=&288& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&559& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-ef38bb8a470f0d558df2517c_r.jpg&&&/figure&&p&公司虽然有国内业务，但一直规模太小。他的东菱品牌也只有在面包机等小受众的家电领域略有知名度。但国外业务这两年红红火火，近三年的毛利增速从10%不到上升到23%以上，兄弟你这是要上天啊。&/p&&p&公司的产品线遍布各类西式小家电，只有你想不到没有他做不到：&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-e5e74122ed2babb90f00f9944ace4470_b.jpg& data-rawwidth=&619& data-rawheight=&466& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&619& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-e5e74122ed2babb90f00f9944ace4470_r.jpg&&&/figure&&p&公司的业务结构很清晰，主要做欧美，少量做国内：&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-9bac3bde13a43a420e52_b.jpg& data-rawwidth=&289& data-rawheight=&219& class=&content_image& width=&289&&&/figure&&p&东菱品牌的面包机从京东里搜索结果，有4.9万多个评价，远高于美的、松下等大品牌：&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-cf2af9950f9_b.jpg& data-rawwidth=&542& data-rawheight=&381& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&542& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-cf2af9950f9_r.jpg&&&/figure&&br&&p&So far so good,公司客户群体清晰稳定，海外市场需求稳定，不再来一个经济危机欧美人民买面包机还是不肉痛的。人民币未来如果继续贬值，在以人民币计价的A股报表角度来看，未来将更加促进它的销售增长。过去两年连续收入正增长，净利润持续保持在30%以上增长，2016年上半年的毛利增长速度更是突破天际。&/p&&p&再加上他目前股价对应市盈率只有25-28倍。开什么玩笑，超级大价值股贵州茅台现在的市盈率都有29倍。&/p&&p&&b&这家公司利润增速比茅台高，市盈率比茅台还便宜，未来还有人民币贬值助力出口增速。感觉现在买了他明年股价就能翻翻，后年就能出任CEO迎娶白富美走向人生巅峰，想想还有点小激动呢！&/b&&/p&&br&&p&但是，这时我意识到一个问题，这家公司收入增速与利润增速存在严重不匹配，收入增速也就刚过10%而且最近已经开始下滑了，净利润怎么增速还在每年蹭蹭蹭往上蹿到从10%一直干到+40%+？&/p&&p&经过敏感性测算，我们发现原因在于公司业务主体的海外业务毛利率在这两年持续向上攀升（大陆业务占公司总业务比例很小，大家只需要看蓝色的毛利率线走势即可）&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-f86b80af046d4c7facd0_b.jpg& data-rawwidth=&485& data-rawheight=&234& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&485& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-f86b80af046d4c7facd0_r.jpg&&&/figure&&p&15-18%这个毛利率水平应该说是比较低的，而下表是各项费用按销售百分比得出的数据：&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-66bfb14b77ce1bda1b506ddf42fd6502_b.jpg& data-rawwidth=&887& data-rawheight=&181& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&887& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-66bfb14b77ce1bda1b506ddf42fd6502_r.jpg&&&/figure&&p&简单来说，就是销售如果是100%，那么2016年三季度的销售费用+管理费用就是4.39+8.31=12.7%&/p&&p&这个时候，有一些财务背景的同学应该已经看出来了。这家公司的经营杠杆非常高。这句话怎么理解呢？&/p&&p&很简单。销售如果是100元，那么毛利率15%代表可以赚15元，扣除销售费用和管理费用12.7%也就是12.7元，那我实际上可以赚15-12.7=2.3元利润。如果这个时候我的毛利率从15%上升到16%而其他不变，那我可以赚到的钱就从2.3元变成了16-12.7=3.3元。&/p&&p&3.3/2.3-1=43.47%，&b&也就是说1%的毛利率变动会导致43.7%的利润变动&/b&。这样的话，我们突然发现了一个可怕的事实，这家公司的毛利率变化对业绩的影响太大了！！！如果没有想到这一点，简直可以说这家公司怎么赚钱怎么亏钱都不知道。&/p&&p&当然，这只是说明这家公司高风险高收益，并不能代表这家公司不好。但这提醒了我们一点：&b&这家公司的毛利率变化很重要。&/b&&/p&&p&那我们就来继续分析一下毛利率变化吧！刚才已经看到了，国外业务的毛利率从2011年开始就持续向好。这是不是说明这家公司很优秀，未来毛利率也能继续增长呢？不尽然，我们需要分析他&b&毛利率变动的驱动因素&/b&。&/p&&p&先看看公司自己是怎么说的吧，在 公告的月投资者交流 会中公司是这样解释毛利率上升的原因的：&/p&&p&1、不断提高的创新能力，创新产品销售比重增加带来产品盈利能力的提升；&/p&&p&2、加快产品平台化和自动化建设,减少了人工投入，同时效率也有了较大提升；&/p&&p&3、针对不同群体的客户，把产品分为高、中、低三个层次，对生产单位进行A、B、C厂设计,不同档次的产品使用不同的生产线,效率有了较大改善。最根本的原因是公司专注主业，不断提升自身的竞争力和盈利水平。&/p&&p&听上去好像还有点道理，不过作为职业投资者我们不光要听还要看事实讲证据。&/p&&p&首先对比一下同行业企业，对标公司分别为
&b&德豪润达（同样是外销为主业的厨房小家电，剔除其LED业务，与新宝可比性较强）和闽灿坤B（B股厨房小家电生产、外贸商）&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-b074c45af617ce00864dfdf8a7f18d5e_b.jpg& data-rawwidth=&742& data-rawheight=&366& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&742& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-b074c45af617ce00864dfdf8a7f18d5e_r.jpg&&&/figure&&p&毛利率变动趋势出乎意料地一致，除了2012年德豪润达的毛利率有点异常以外，大家历年的走向基本一致。这说明了一点：这个行业公司的毛利率走向高度一致，而且最近几年毛利率的上升是整体行业性的，而不是新宝股份这家公司特有的优势导致的。所以，首先第一个结论出来了：&b&公司的说辞是匡你的，我们不能信。&/b&&/p&&p&同时，刚才已经说过了，这家行业的公司是贴牌商，主要承担生产职责，自己一没品牌二没市场，理论上从行业上下游竞争能力来看议价能力是很弱的。行业毛利率的一致性走强，就更加加深了我们对其毛利率持续上涨可持续性的怀疑。&/p&&p&要继续追踪毛利率的变动影响因子，一定要从销售和成本两个角度来看。我们先来看看是不是行业主要原料成本下降了导致毛利率上升。&/p&&p&公司上市时的招股说明书清晰地披露了其产品的成本构成如下：&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/50/v2-6a2ffd48a77cb62af479_b.jpg& data-rawwidth=&933& data-rawheight=&348& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&933& data-original=&https://pic2.zhimg.com/50/v2-6a2ffd48a77cb62af479_r.jpg&&&/figure&&p&我们拿近几年的PP和ABS塑料价格走势进行对比后遗憾地发现，走势与毛利率波动没有呈现明显关系。同样，历史铝价、铜价、铁矿石价等也和公司的毛利率走势没有关系。这里不再上表了，有兴趣的同学可以自己对比一下K线图。&/p&&p&&b&就在这时，招股说明书中有关产品定价机制的一段话吸引了我的注意：&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-1a73edb0f5e19cfcae6348_b.jpg& data-rawwidth=&715& data-rawheight=&377& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&715& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-1a73edb0f5e19cfcae6348_r.jpg&&&/figure&&br&&p&会不会是汇率呢？&/p&&p&我们刚才在毛利率中圈出了两个毛利率波动最大的年度2011年和2017年。再看一下最近几年汇率波动情况：&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-353cf6f7a94a1f58c0e7bc_b.jpg& data-rawwidth=&971& data-rawheight=&107& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&971& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-353cf6f7a94a1f58c0e7bc_r.jpg&&&/figure&&p&我们发现毛利波动最大的两年都是汇率波动超过原来趋势的年份。好像有戏！&/p&&p&再仔细回到招股书里看一下报价和调价机制：&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-f54e04daee_b.jpg& data-rawwidth=&495& data-rawheight=&177& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&495& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-f54e04daee_r.jpg&&&/figure&&p&Bingo！ 考虑到占公司销售主体的大客户一般而言应该调价周期会更长。结合招股书里的这两段可以解读出以下信息：&b&价格的形成机制里会考虑未来汇率波动，但当汇率波动超预期的时候，毛利率会出现异常波动。&/b&&/p&&p&既然有了招股书里的机制和，我们粗匡结果的支持。我们再来分季度仔细看一看汇率和毛利率这两者的趋势是否明显吧：&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-a6aca4a4b7fd4a3ada68f6_b.jpg& data-rawwidth=&1041& data-rawheight=&100& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1041& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-a6aca4a4b7fd4a3ada68f6_r.jpg&&&/figure&&p&四个高亮的季度是毛利率发生较大变化的季度，黄色高亮为异常下降，而橙色高亮代表异常上升。然我们看看对应的时间里人民币对美元的汇率变化吧。&/p&&p&&b&黄色高亮对应的汇率走势（为图中框出的位置）：&/b&&/p&&p&14年3季度：
&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-bc6fe6cfd5c6b_b.jpg& data-rawwidth=&453& data-rawheight=&206& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&453& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-bc6fe6cfd5c6b_r.jpg&&&/figure&&p&15年1季度：&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-cf614e312a5922dfedc5bb7a17a551f0_b.jpg& data-rawwidth=&449& data-rawheight=&195& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&449& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-cf614e312a5922dfedc5bb7a17a551f0_r.jpg&&&/figure&&p&16年1季度：&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-edfda3dfe91a37_b.jpg& data-rawwidth=&466& data-rawheight=&216& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&466& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-edfda3dfe91a37_r.jpg&&&/figure&&p&&b&橙色高亮对应的汇率走势（&/b& 15年3季度 &b&）：&/b&&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-4b3ae244b97e1acce751f80_b.jpg& data-rawwidth=&455& data-rawheight=&210& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&455& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-4b3ae244b97e1acce751f80_r.jpg&&&/figure&&p&结果显而易见，黄色高亮的时间段都是人民币短期走强的时间。而橙色高亮的时间恰恰就是人民币疯狂贬值一波的811汇改时间。&/p&&p&&b&之后我又经过了一系列更加细化的测试和计算，总结出这家公司业绩驱动的初步结论：
&/b&&/p&&p&公司的对主要客户的销售价格形成机制是：小家电商不承担材料价格波动风险，双方针对过去已发生的汇率波动以年为单位进行调整，对未来12个月的销售进行定价。&/p&&p&&b&公司近两年的毛利率上升主要不是由于公司业务竞争力的提升，而是由于人民币汇率超预期贬值导致与品牌商之间年度调价未预料该项贬值产生的超额收益。&/b&&/p&&p&而这样的毛利率提升依赖汇率变化的&b&超预期&/b&，理论上是不可持续的，正如11年毛利率的下跌也是不可持续的一样。&/p&&p&这里需要特别强调的是，毛利率的变动与人民币贬值从长期来看其实没有关系，短期来看超过预期贬值的额外贬值导致了毛利率的变动。用数学语言来说，汇率变化超出预期值的二阶导数和毛利率变动呈现比例关系。&b&或者简单点说，双方在订合同的时候会预期今年人民币贬值幅度，比如双方预期是人民币今年贬值2%，结果实际上人民币当年贬值了7%，那么多出来的5%，就成为了新宝股份的超额毛利率增长了。&/b&&/p&&br&&p&&b&至此，我们金融界的福尔摩斯终于破案了。但股民们还是不高兴。你啰啰嗦嗦废话一大堆，这家公司未来业绩到底会怎么样？&/b&&/p&&p&答案其实已经呼之欲出了。该公司近年净利润的超高速增长主要是由于毛利率的持续增长兼之高经营杠杆的结果，高经营杠杆意味着高业绩弹性。近年人民币持续且不断加速的贬值使得公司在与海外客户签订销售合同时的闭口合同为公司带来了超额收益。但这个超额收益的来源是人民币一直稳定地超预期贬值。&/p&&p&同时，我们注意到，公司的销售额并没有高速增长。将销售额拆分为量和价分析。我们用公司披露的销量数据做推算，可以发现公司产品的单台售价很稳定。&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-6f99db0de3ed703b477e48de7c1bed5c_b.jpg& data-rawwidth=&717& data-rawheight=&289& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&717& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-6f99db0de3ed703b477e48de7c1bed5c_r.jpg&&&/figure&&br&&p&因此，我们可以用主营业务成本作为销量的模拟变量，推算出过去的销量增长速度。最后的结果大致如下：&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-ed908e11d9f97e1525d8_b.jpg& data-rawwidth=&917& data-rawheight=&221& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&917& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-ed908e11d9f97e1525d8_r.jpg&&&/figure&&p&从这个角度下来看，2016年净利润的超高增长，其实背后暗藏毛利独木难支，销量增速下滑的隐忧。&/p&&p&站在现在这个时点，人民币未来的走势可能还是一个没人能够回答的哲学问题，上述从价值链、业务逻辑、公司定价逻辑等蛛丝马迹推理出来结论：&b&人民币继续加速贬值是这家公司业绩维持业绩高增长的必要条件&/b&。当然，由于费用产生的高杠杆，短期内调节一下管理、销售费用率也可以影响盈利结果，但长期的结论就不可能改变了。&/p&&br&&p&同时，我们可以用这个模型大致定量计算出公司历史毛利率和汇率变动的弹性系数，进而对公司未来的毛利率进行预测。因此，从这个角度来看，2016年四季度公司业绩跟随四季度人民币汇率的大幅度贬值而继续超预期的高增长也自然是在预料之中的事情了。&/p&&p&最后不妨做一个小游戏。现在是日凌晨，还有几天公司就会披露2016年报和2017年一季度报。在此，我大胆做一下预测：&b&2017年一季度公司的毛利率将会较2016年4季度有较大程度的下降，大概率下降到20%附近甚至以下。&/b&这个预测主要的逻辑也很简单，就是2016年第四季度是人民币大幅度贬值的一个季度，虽然不知道新宝股份是否是在每年一季度与客户更新销售合同中的汇率波动目标，但品牌商是不可能让新宝长期通过汇率方式侵占其利润，因此2017年必然会根据2016年的贬值情况调整双方的汇率波动目标。但2017年1季度人民币的坚挺和16年4季度呈现非常大的反差，因此预计17年一季度新宝股份的业绩增长就会出现反转。&/p&&p&有兴趣的知友可以和我一起见证一下我们的预测是否准确。&/p&&br&&p&----------------------------------------------我是17年4月30日的分割线-----------------------------------------&/p&&p&新宝股份的年报和一季报公告了，一季报不出预料的毛利率下滑明显，但四季度的单季度毛利率环比下滑略有点出乎我的意料。&/p&&p&分析一下后发现，四季度财务数据异常的原因应该是公司对销售收入的截止性进行了调整，将部分四季度订单对一季度进行了平滑，这点很明显，证据见下图：&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-0a32e4a65fb7effecee8be_b.jpg& data-rawwidth=&1059& data-rawheight=&89& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1059& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-0a32e4a65fb7effecee8be_r.jpg&&&/figure&&br&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-577a19d9d492d0f7f1df8eb057c12dff_b.jpg& data-rawwidth=&1062& data-rawheight=&83& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1062& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-577a19d9d492d0f7f1df8eb057c12dff_r.jpg&&&/figure&&p&从2012年（公司最早的披露数据就到2012年）以来的一季度比四季度大幅下滑的情况神奇的消失了！从业务逻辑来说，四季度就应该比一季度好很多，因为圣诞需求通常需要提前备货而且一季度有个春节工厂停工很久。所以这里不再解释公司在做什么了。&b&关键问题是公司为什么这么做？&/b&&/p&&p&&b&整理了一下该公司2017年大事时间表:&/b&&/p&&p&日拿到定向增发核准批文&/p&&p&日IPO原始股份解禁&/p&&p&日业绩快报&/p&&p&日定向增发发行&/p&&p&日2016年报和2017年一季报同时发布&/p&&br&&p&&b&好好想想为啥年报要拖到和一季报同时发布。&/b&感觉结果又呼之欲出了，公司之前用了一个超高增速的业绩忽悠定增参与者，人家2月24日刚刚给你打钱，你回头过了一个月就给人家业绩变脸也太不够意思了。所以公司采用了业绩平滑的方式，将16年4季度的超高业绩和17年1季度的下滑进行了平衡，这样不至于数据太难看，而且放在同