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一夜之间，少年叶真突然发现自己拥有了一项奇异的能力！
山间虫兽那无意义的叫声，传入他耳中，就变得不太一样。
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海洛因如何戒
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&&海洛因作为毒品之王,当然吸食者也会较多,海洛因非常的难戒这是跟人的心瘾有关
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你可能喜欢企业兼并与收购案例企业兼并与收购案例目 录企业兼并与收购案例 ...................................................................................................................... 1 案例一 华润集团在中国房地产业的收购................................................................................... 3 一、香港华创收购北京华远................................................................................................... 3 (一)并购背景................................................................................................................... 3 (二)并购双方概况........................................................................................................... 3 (三)并购的目的及经过................................................................................................... 4 (四)并购方的上市意图................................................................................................... 6 二、华润收购深万科............................................................................................................... 6 (一)并购双方背景及并购动机....................................................................................... 7 (二)收购过程................................................................................................................... 9 (三)收购深万科所带来的影响....................................................................................... 9 (四)同行评价................................................................................................................. 10 (五)万科定向增发 B 股，华润增持“受挫”............................................................. 10 三、 “华远”退出华远........................................................................................................... 11 案例二 中国石油重组上市........................................................................................................... 14 一、公司简介......................................................................................................................... 14 二、重组背景......................................................................................................................... 14 三、重组上市过程................................................................................................................. 15 案例三 中国上市公司要约收购案例......................................................................................... 17 一、南钢股份要约收购案例简介......................................................................................... 17 二、成商集团要约收购简介................................................................................................. 18 三、两起要约收购案例特征分析......................................................................................... 20 案例四 发行垃圾债券为杠杆收购融资的案例......................................................................... 22 一、美国 Pantry Pride 公司收购 Revlon 化妆品公司.................................................... 22 (一) 公司背景介绍....................................................................................................... 22 (二) 收购过程............................................................................................................... 22 二、KKR(Kohlberg Kravis Roberts)收购雷诺―纳比斯科（RJR Nabisco） .............. 23 (一)公司背景介绍......................................................................................................... 23 (二)收购过程................................................................................................................. 23 三、垃圾债券筹资的分析..................................................................................................... 23 案例五 波音兼并麦道................................................................................................................. 25 一、并购背景及动因............................................................................................................. 25 （一）麦道..................................................................................................................... 25 (二)波音......................................................................................................................... 26 二、并购过程......................................................................................................................... 27 三、案例评述......................................................................................................................... 28 案例六 戴姆勒-奔驰与克莱斯勒合并案................................................................................... 29 一、合并过程......................................................................................................................... 29 二、合并背景......................................................................................................................... 29 三、戴姆勒―奔驰与克莱斯勒合并的价值评估与换股比例确定方法 ............................. 301企业兼并与收购案例案例七 思科公司的发展之道..................................................................................................... 35 一、利用并购快速低成本扩张............................................................................................. 35 （一） 并购策略........................................................................................................... 35 （二）思科的典型并购................................................................................................. 35 案例八 AOL 并购时代华纳 ......................................................................................................... 38 一、并购背景......................................................................................................................... 38 二、并购过程......................................................................................................................... 38 案例九 大通曼哈顿兼并 JP 摩根............................................................................................... 40 一、举世瞩目的银行兼并..................................................................................................... 40 二、兼并背后的故事............................................................................................................. 40 案例十 惠普井购康柏................................................................................................................. 44 一、合并过程......................................................................................................................... 44 二、背景分析......................................................................................................................... 45 （一）并购双方............................................................................................................. 45 （二）并购动因............................................................................................................. 45 (三)合并的利弊分析 ..................................................................................................... 46 三、整合措施......................................................................................................................... 46 附件一：上市公司购并模式分析................................................................................................. 48 附件二：钢铁行业大并购............................................................................................................. 51本文案例分类索引（参考附件一）一、按并购双方的行业关系划分 横向并购： 华润集团在中国房地产业的收购 戴姆勒-奔驰与克莱斯勒合并案 波音兼并麦道 大通曼哈顿兼并 JP 摩根 惠普并购康柏 混合并购： AOL 并购时代华纳 二、按是否通过证券交易所公开收购划分 协议收购： 以上都属于 三、按并购后是否合并为新公司划分 吸收合并： 波音兼并麦道 惠普并购康柏 新设合并： 戴姆勒-奔驰与克莱斯勒合并案 AOL 并购时代华纳 大通曼哈顿兼并 JP 摩根 四、按并购知识要点划分 换股比例的确定： 戴姆勒-奔驰与克莱斯勒合并案 并购整合： 戴姆勒-奔驰与克莱斯勒合并案 思科公司的发展之道2企业兼并与收购案例――东北总部业务部案例一华润集团在中国房地产业的收购20 世纪 90 年代以来，香港华润集团有限公司十分引人注目：房地产业，收 购深圳万科和北京华远；啤酒业，收购四川蓝剑和湖北东西湖；零售业，收购深 圳万佳连锁超市； 在电力和纺织行业， 华润集团也有一连串举措。 华润的计划是： 房地产业，投资 100 亿―150 亿元；零售业，投资 50 亿元；纺织业，投资 15 亿 元。华润的雄心是在中国内地打造出一个拥有 500 亿元总资产、50 亿元年利润 的新华润。 下文主要介绍 1994 年收购北京华远和 2000 年收购深万科的详细过程 及并购给中国房地产业带来的影响。 一、香港华创收购北京华远 1994 年香港华润创业有限公司（以下简称“香港华创” ）联合香港太阳世纪 有限公司和美国国泰财富有限公司在英属维尔京群岛共同设立注册坚实发展有 限公司认购了北京市华远地产股份有限公司（以下简称“北京华远” ） ，新发行股 份 40 625 万股，成为拥有北京华远 52%股份的控股股东。1996 年，北京华远再 次扩股 21 875 万股，坚实发展有限公司追加认购其中 21 874.72 万股，至此坚 实发展有限公司共持有北京华远总股份的 62.5%。而在坚实发展有限公司 1994 年股本结构中，香港华创持有 57%的股份，香港华创以坚实发展有限公司最大持 股人的身份间接并购了北京华远房地产股份有限公司。 (一)并购背景 20 世纪 90 年代初，中国大陆的房地产业因中国经济改革的不断深化、中国 经济的快速增长、居民收入水平的不断提高而进入了高速发展阶段，房地产业成 了投资回报率高，发展前景看好的产业。首都北京，由于各省、市、自治区的驻 京机构多，各大企业、厂矿、外商、外企驻华分支单位多，中央机关、各大部委、 各部委直属企业及其家属多，外地进京流动人员多等原因，使北京市的房地产市 场需求旺盛，容量增大。而对于房地产的供给来讲，由于土地管理严格，批租手 续冗长， 再加上地产业投资建设周期长， 因而供给艰难在短期内满足市场的需求。 故北京市的房价、地价是一涨再涨。北京房地产供求的极端不平衡使北京房地产 市场出现了罕见的火爆场面，各主要房地产公司都发展很快。 (二)并购双方概况 1、华润集团及香港华创 华润集团 1948 年在香港成立，一直是中国务大对外贸易总公司在香港的 总代理，并肩负着代表中国对外贸易经济合作部的重任-华润集团经过多年来不 断地多元化发展，如今巳成为业务广泛的跨国集团，包括贸易、物业投资、运输 业、货仓业、零售业、基本建设等等；华润集团凭借其雄厚的财力和与中国政府 的密切关系为香港华创在大陆业务的拓展铺平了道路。 香港华创是华润集团有限公司(以下简称华润集团，旗下的主要附属上市 公司。在香港华创的股权结构中，华润集团占 51%的股份．1992 年，香港华创上 市后，凭借其优异的业绩，被香港股市追捧为红筹股?香港华创的经营范围主要 集中在物业投资、货仓储运和冷藏业及策略性投资业。随着香港回归祖国日期的 临近，香港华创利用其母公司华润集团与大陆的密切关系，广泛地选样国内投资 前景看好；发展较快的行业作战略性投资，其中包括销售玩具产品，制造和销售 办公室用具及空调器用压缩机及啤酒酿造业等。 2．北京华远 北京华远的的身为北京市西城区华远建设开发公司，1987 年 12 月成立，3企业兼并与收购案例注册资本 1 500 万元。公司自成立之日到 1993 年股份制改造前，先后建成了北 京华威大厦、西单北大街市政管网工程，月坛北小区等重大项目。北京华远房地 产股份有限公司，成立于 1993 年 4 月 17 日，1994 年 12 月改组为中外合资股份 有限公司，公司注册资本为人民币 78125 万元(1996 年 3 月统计数字） 。公司的 经营范围为：老旧城区及危房改造、市政设施建设、土地开发、工商业及民用住 房的建设与经营(包括出租、出售和管理公司拥有的物业等)、建筑材料的生产和 销售等。在香港华创并购北京华远前，北京华远集团公司为北京华远的控股。 (三)并购的目的及经过 1、香港华创大举进军大陆市场 香港华创自上市以来，经过精心策划的多元化经营，在香港与中国内地的业 务都得到了充分的发展与壮大， 日益成为华润集团开展融资与投资业务的主要支 柱。为进一步加强香港华创的融资与投资功能，华润集团不断地挑选潜质优厚的 资产注入香港华创。为能够尽快涉足内地的高收益和新兴产业，香港华创制订了 周密的大陆投资计划。 香港华创经过充分地沦证和研究，深信中国内地的经济将持续、稳定、迅速 地增长；另外华创的母公司华润集团与中国内地有着悠久密切的联系，给香港华 创将在中国内地的业务开展提供了不少方便；因此，香港华创首选中国内地为其 最佳投资区域。1993 年 9 月，香港华创同华润集团认购了华润（潘阳）压缩机 有限公司 75%的股权，香港华创占其中 30%股权。1993 年 12 月，香港华刨又和 潘阳啤酒厂达成协议，认购华润(潘阳）雪花啤眉 55%股权，注入资本 2．3 亿港 元。对于当时迅速发展的大陆房地产业，香港华创更是密切关注。在预见到了大 陆房地产业丰厚的获利前景的时候， 香港华创采用了间接井购的方式进入了大陆 市场。 2.北京华远融资艰难 北京华远在当时北京房地产供不应求的大好形势下，虽获利颇丰，但同时也 从其快速发展中体会到公司前景存在的忧患，由于历史的原因，北京华远曾受市 政府委托以行政划拔的方式取得土地开发权?但因叮开发土地的有限性．潜在竞 争者的不断介入．房地产业竞争的加剧等，使北京华远意识别只有企业规模的急 速扩张和有计划的土地储备才是华远守于不败之地的保证。 在这个百年一遇的黄金时期尽快扩大自己的市场占有额， 获取充足的上地储 备．北京华远仅靠自有资金是远远不够的。华远虽采取负债经营战略(企业资产 负债率已达 40％―50％）以增加自己可支配的资产，但仍满足不了企业急剧扩 张的资金需求。于是，北京华远开蛤了艰难的融资尝试。1992 年，北京华远经 有关部门批准，申请到了发行公司债券 3000 万人民币的额度(10．1％的利息，3 年半到期） ，可后来，由于政府的调控和管制，北京华远再也没能得到发行公司 债券的额度，1993 年，北京华远借邓小平南巡讲活之后全国掀起的改革大潮， 经充分调查和沦证， 确定以定向募集的方式将公司改组为股份公司以解决公司迅 速发展过程中对巨额资金的需求。 1993 年 4 月 17 日，北京市华远集团公司(以原北京市西城区华远建设开发 公剖作为主要资产)、中国银行北京信托咨询公司、北京市正阳实业发展总公司、 北京市华远自动化系统公司共同作为发起人，借公司股份制改组之机，通过定向 募集的方式使北京华远的住册资本扩展到 25000 万元，总股本 25000 万股。1993 年末，又通过分红送配股，使公司股本扩大到 375000 万股。经过这样大规模的 融资行动，虽然公司的可支配资产有了很大的提高，但对于正处于成长期的北京4企业兼并与收购案例华远来说仍是杯水车薪。 按照北京华远的规划， 在 20 世纪末的 7―8 年时间内， 北京华远要完成 300 万平方米已有储备土地的施工任务-按每平方米投入 2500 元汁，8 年内共需投入 资金 750000 万元，即每年需投入近 10 亿元的资金(这里并未计算公司每年土地 储备占款)。为筹措发展所需资金，看来仅靠定向募集是不够的，北京华远越来 越认识到：更大规模的定向募集，以及持续的融资渠道是北京华远迅速发展的必 备条件： 1994 年初，经北京华远股东大会的充分酝酿，公司扩股融资势在必行。为 了公司的长远发展，北京华远的最大控股股东华远集团也忍痛割爱，同意出让控 股权。北京华远基于各种各样(包括税收．资金实力等)的考虑，决定在大陆境外 寻找一合适的合作伙伴作为公司的外资股东，以达到进一步融资的目的。北京华 远为寻找外资股东认购公司新发行股份，曾先后多次与外商接触，其中包括香港 光大国际、美国 Pdoma 基金、新加坡国家投资公司、香港华创等十几家外商：华 远还聘请了毕马威会计师事务所对公司项目进行了 3 次审计， 并请香港梁振英测 量师对公司项日进行了评估。双方律师也进行了频繁而艰辛的谈判。 3．最终达成收购协议 1994 午 11 月．香港华创联合香港太阳世界、美国国泰财富共同出资，在英 属维尔京群岛注册坚实发展有限公司(香港华创为坚实发展公司的最大股东)， 准 备投资入股北京华远。 考虑到北京华远并购后进一步融资的要求和方便坚实公司 在港上市的需要，华远集团同意坚实公司占有北京华远 52％的股份(香港法律规 定，母公司若以子公司的业绩上市，必须拥有子公司 51%以上的股份） 。同月， 坚实公司与北京华远签订了认购北京华远股份并将公司转为中外合资公司的合 同，外方以公司每股净资产 1．613 元的认购价，认购北京华远 40 625 万股外资 普通股。经外经贸部 1994 年 12 月 9 日批准，双方于 1994 年 12 月 29 日在北京 市工商行政管理局办理完毕中外合资股份有限公司登记注册手续，并领取了《中 华人民共和国企业法人营业执照》 ，注册资本 78125 万元，全部资本为 78125 万 股，其中坚实发展有限公司占有 52%股份，原控股股东华远集团公司股份份额下 降到 16．8％，国内股东合计占有 48％股份，并购后公司净资产增至 129000 万 元，公司总资产超过 260000 万元．表 4―1 为并购后公司股权结构。4.配股增持5企业兼并与收购案例1996 年，北京华远又经股东大会同意井经北京市体改委同意，按 28％的比 例对全体股东配股，共计 21 875 万股，每股售价 2．85 元。坚实公司因对北京 华远经营业绩比较满意，联合其他股东，将 1994 年、1995 年分得股利约 2100 万美元，并追加 5400 万美元．认购其中的 21 874．72 万股。1996 年 10 月，配 股完毕，公司注册资本扩大到 10 亿元，股本 10 亿元，净资产 25 亿元。按国际 会计准则，坚实公司持股比例扩大到 62．5％，中方股东持股合计约 37．5%。 1996 年坚实公司内部的股东结构发生变化，香港太阳世界出让其在坚实公司持 有的股份，其份额分别由香港华创及新加盟坚实公司的美国高盛公司认购。到 1996 年 8 月，香港华创持坚实公司股份 73.5%，美国国泰财富持 14％，美国高 盛公司持 12．5％。 此时，香港华创对北京华远的控股情况如图 4―1 所示。香港华润集团73.5%香港华创73.5%美国国泰财富14%美国高盛12.5%坚实发展62.5%中 远 集团 等 中方股东37.5%北京华远图 4-1 北京华远的股东情况 (四)并购方的上市意图 坚实公司的全部资产为所认购北京华远的股份， 作为坚实公司最大股东的香 港上市公司香港华创深谙公司上市的好处，坚实其他股东也有同样的想法。坚实 公司的上市不但能使坚实所有股东享有股票变现的好处， 而且为进一步给子公司 融资打开了方便之门。可以说坚实公司并购北京华远前，便对此进行了周密的谋 划，1994 年并购完成后，香港华创即着手坚实公司在港上市的准备工作。1996 年在坚实公司股东结构变更的同时， 坚实公司已在香港紧锣密鼓地完成了资产评 估，财务审计、上市法律意见书等一系列上市准备工作。应香港联交所的要求， 坚实公司注册地不符香港上市公司的有关规定， 因此 3 家股东按同样的持股比例 在开曼群岛另行注册华润北京置地有限公司，该公司 100％持有坚实公司股票。 坚实公司的母公司华润北京置地有限公司干 1996 年在香港联交所上市， 筹资 1.1 亿美元，将全部作为股东贷款贷绐北京华远，并在 1997 年以又 3.3 元/股的价格 转为北京华远的股份。 二、华润收购深万科 2000 年 8 月 10 日，深圳证券文易所上市公司深万科（0002）发布公告，称 其第一大股东深圳经济特区发展(集团)公司(简称“深特发”)持有的
股国有法人股一次性转让给中国华润总公司，占万科总股本的 8．11％。公告还6企业兼并与收购案例称，华润北京置地有限公司已经持有 2．7%的万科 B 股。由此，中国华润成为万 科的第一大股东，华润北京置地在股东名单中位列第三。华润北京置地是香港华 润集团的间接控股公司， 而这次收购万科股权的主体――中国华润总公司是华润 集团的全资子公司。 华润集团成功地通过持股将深圳万科与北京华远这两个中国 地产的巨头企业有机地结合成为一体，如图 4―2 所示。香港华润集团51%香港华创73.5%美国国泰财富14%美国高盛12.5%中国华润8.11%华润北京置地62.5%华 远 集团 等 中方股东37.5%2.71%坚实发展100%万科北京华远(一)并购双方背景及并购动机 1.华润集团希望强强联合 华润集团在香港的地产业务比华远在北京的地产业务大得多， 而当时香港地 产正在日益萎缩，依这种现状，华润的地产资源整合和业务发展仅依赖于华远， 其风险较大，而与全国性地产公司――深万联手，则可更有效配置资源，提高 管理素质，确保未来的赢利增长。华润北京置地在香港上市时就在考虑如何使华 远房地产公司以北京为中心向全国发展． 以及如何尽快使华远房地产公司在北京 以集团购头为主向市场个人消费为主进行转挟的工作，因此 1997 年华润北京置 地董事会就聘请王石担任了华润北京置地的独立董事。 华润北京置地的董事会一 直希望将两个中国地产界知名的企业有机地结合为一体，以发挥各自的优势。将 华远取得大量土地储备和施工管理等方面的优势与万科市场操作和物业管理方 面的优势相结合， 不但在北京并且在全国的各大中心城市创造机会和扩大规模经 营。华润集团希望通过两个优势企业的合作。在人才、信息、技术、资源、集团 采购、管理和降低成本上发挥出 1+1&2 的增值效益． 2.深万科扩张急需资金土地 万科企业股份有限公司成立于 1984 年 5 月，以房地产为核心业务，是中国 内地首批公开上市的企业之一。至 2003 年 6 月 30 日止，公司总资产 94．73 亿 元，净资产 42．85 亿元。 1988 年 12 月，公司公开向社会发行股票 2 800 万股，集资人民币 2 800 万7企业兼并与收购案例元，资产及经营规模迅速扩大。1991 年 1 月 29 日本公司之 A 股在深圳证券交易 所挂牌交易。1991 年 6 月，公司通过配售和定向发行新股 2 836 万股，集资人 民币 1．27 亿元．公司开始跨地域发展。1992 年底，上海万科城市花园项目正 式启动， 大众住宅项目的开发被确定为万科的核心业务， 万科开始进行业务调整。 1993 年 3 月，本公司发行 4 500 万股 B 股，该等股份于 1993 年 5 月 28 日在深 圳证券交易所上市。B 股募股资金 45 135 万港元，主要投资于房地产开发，房 地产核心业务进一步突显。1997 年 6 月，公司增资配股募集资金人民币 3.83 亿 元，主要投资于深圳住宅开发，推动公司房地产业务发展更上一个台阶。2000 年初，公司增资配股募集资金人民币 6．25 亿元，公司实力进一步增强。公司于 2001 年将直接及间接持有的万佳百货股份有限公司 72%的股份转让于中国华润 总公司及其附属公司，成为专一的房地产公司。2002 年 6 月．万科发行可转换 公司债券，募集资金 15 亿，进一步增强了发展房地产核心业务的资金实力。 万科股权分散程度之高，在整个中国证券市场是比较突出的。从 1993 年到 1997 年，万科最大股东的持股比例始终没有超过 7％，1998 年前 10 名股东持股 比例总共 23.95%。作为一个典型的大众持股公司，它在理论上非常容易成为在 市场上被收购的对象。况且，万科早在 1994 年 3 月就上演过动人心魄的一幕： 其 B 股股东之一君安证券有限公司在报刊上公开发表“改革倡议” ，直接对万 管理层的工作能力提出了质疑，导致万科股票连续停牌两天。最后，由于万科的 其他股东表示了对王石及其管理团队的支持， “君万事件”不了了之。但是在 董事会中说话的人太多，终于让万科感到很不安全、土地成本高是万科多年来没 有解决的问题。在北京，万科拿不到一手的土地，如果能拿到和附近项目同样的 地价，万科每平方米商品房的成本价格至少能下降 500-1000 元。更大的问题在 于缺少资金。万科虽然是上市公司，并发行 A 股和 B 股，但 B 股实际上已经失 去筹资能力，A 股配股资金又远远不够。万科从 1991 年 1 月上市以来，除 了发行时筹集到 1 800 万元人民币，之后的 3 决定向增发和配股一共筹斑 16．57 亿元人民币，这个筹资速度在国内市场上算是比较快的，但是与国际资本市场的 筹资能力比较，实在很难以”迅速”两字来形容。资金问题始终是万科的一块心 病。尤其和北京华远房地产股份有限公司相比，华远 1993 年开始进行股份制改 造，并与北京置地进行合资，筹得资金 7780 万美元；之后又经历了北京置地上 市、发债、扩股等，到 1997 年就已经筹资 33 亿元人民币。短短 4 年间筹到的资 金是万科 10 年间筹资的近两倍。 上市公司筹资量的背后是市场的资金量与股东们的资金量。 万科的背后是深 圳市场和“深特发” 。 ”深特发”近年来由于经营不善，已经背上了巨大的债务包 袱。万科从上市起进行过三次增资配股， “深特发”只参加了一次，另两次都投 了弃权票。相比之下，华远的背后则是香港华润集团间接控股的上市公司北京置 地。香港华润直接控股华润创业，并通过华创间接控股北京置地；而北京置地又 通过坚实发展控制着北京华远，在这个意义上，华远既是北京置地真正的资金和 利润来源，又意味着靠上了实力雄厚的香港华润集团。 若选择滚动发展，万科将丧失市场扩张的良机，所以短期内必须筹到充裕的 资金。万科直接到香港上市有很大难度，但如果万科被香港上市公司并购，或者 与香港上市公司换股，都可以达到间接上市的目的。万科凭借其品牌和市场占有 率，希望引进专业化的、具有资金实力和融资能力，甚至有土地储备的大股东， 所以并购方不外乎有资金实力的港资地产商和在港上市的中资地产商． 因为内地 地产商的实力还不够。8企业兼并与收购案例深万科已经提出大举进行异地扩张的宏伟目标，并逐步改变以往的扩张方 式，不再只靠拿地，而是兼并异地地产公司。华润集团在土地储备和资金保证两 方面都具备了深万科无法具备的强大优势。据悉，当时华润集团在深圳买下了占 地面积很大的“外运仓库” ，而且华润集团凭借其政策优势和经济实力在全国各 地都能充分发挥其”拿地”优势；同时，有了华润这张大牌，对深万科的异地收 购无疑是增加了一个“通行证” 。 (二)收购过程 1997 年，一直希望与万科联手的华润集团一度说动了“深特发” ，欲由北京 置地受让”深特发”持有的万科国有法人股，但当年代表北京置地南下收购万科 的北京置地董事总经理、 华远房地产公司董事长兼总经理任志强带着支票到深特 发时．深特发刚刚换了领导班子，最初谈合同的与最后签合同的不是一个人，又 决定不卖了。 而 2000 年 8 月万科法人股的成功转让， 主要原因是 “深特发” 1999 年底又更换了班子，于是再次出现了收购的转机。 2000 年 8 月 10 日收购协议的成功签署，价格问题至少占了胜算的五成，另 外的五成是对于政策的把握。按照有关规定，国有股转让时的价格下限就是每股 净资产。北京置地方面当然希望只要不“违章” ，转让价格越便宜越好。面”深 特发”的态度则很明确：既然肯定要卖，北京置地这个买家又合所有人的胃口， 价格上找个平衡点就行了。2000 年 3 月 6 日， “深特发”与北京置地签署了股权 转让协议，每股价格为 3.79 元，高于 1999 年万科每股净资产 3．49 元的 8.6%。 北京置地首先支付了 10％的款项，任志强代表北京置地向“深特发”开出一张 金额为 1900 万的支票――这张支票是从北京华远开出的．因为北京置地并没有 其他的资金来源。然而，此时并不意味着北京置地已经拿到了万科的股权，因为 涉及的是国有股的转让， 还缺财政部的批文。 直到 6 月， 财政部终于发表了看法： 首先，按照 1995 年国务院的一个规定，外资机构不允许持有上市公司的国有股 和法人股，而北京置地在香港上市，属于外资；第二，转让价格偏低。面对此情 形，华润集团一方面抬出了自己在北京注册的中国华润总公司，同时在价格上希 望与财政部取得共识，6 月 20 日，身为国有企业的中国华润总公司与“深特发” 签署了一份协议，变更了股权受让主体，同时将万科的股权转让价格调整为每股 4．46 元，相当于 1999 年底每股净资产的 1．28 倍。8 月 10 日，满足了所有条 件的这宗股权转让终于盖上了财政部的大印――尽管在最后的环节上， 华润多花 了 2087．66 万元。不过仅仅过了 4 天，万科公布的 2000 年中报上，每股净资产 已经达到了 4．49 元，比最终的转让价格还高出了 0．03 元。 (三)收购深万科所带来的影响 1．最初愿望――华远万科优势互补 华远和万科都是很早就在市场经济的条件下建立起了产权明晰的现代制度 的企业，在企业制度的建设上有许多相同之处，同时各自又都有不同的融资手段 和条件，这次收购使股东和投资者成为同一利益集团。两者的结合恰恰可以弥补 各自的劣势，有利于发挥各自的优势。华远董事长任志强认为，如果可能，希望 将万科的商业与地产分割，使万科能更专业在地产项目中发挥作用，如形成的网 络建设以扩大用户成果，如两个企业之间的下部交流和指挥系统的重组，如宣传 策划和物业管理中的配合，如合理利用现有的土地储备资源，等等。华远、万科 的并购，无疑将改变中国房地产业现有的格局，许多业内企业感到了压力。 2.华远、万科谁大之争 万科早在]988 年就进行了内部股份制改造，并在国内地产界同行中率先上9企业兼并与收购案例市，万科的市场营销与物业管理方式在社会上亦有良好口碑。但是也有业内人士 分析，从商品房开工面积来看，万科占的比例并不高。 万科更注重于职业经理 人的观念灌输，更注重于发展城乡结合部的低密度建筑产品，更注重于关注普通 人的项目定位，注重于多城市、分散规模、独立操作的非主流市场的经营模式。 而华远集团更注重于以人为中心的富于家庭式亲和力的管理， 更注重于发展旧城 改造和与城市面貌、城市轮廓线相关的多类建筑产品，更注重于从面向团体消费 向面对不同收人水平、收人区位的项目定位，注重于单一城市、集中规模、团队 合力操作、 扩大主流市场份额的经营模式， 发挥品牌效应的最大规模和区域优势。 万科董事长工石认为，华润收购万科之后，会以万科为核心重整整个房地产 业务。香港华润集团在通过中国华润进一步增加万科的股权后，新公司的名字会 叫”华润万科” 。 华远董事长任志强认为，华润对于万科的下一步收购，将出现在华润集团整 合自己的内部框架结束之后， 如果北京置地不从华创的控股公司变为华润的控股 公司，万科仍将游离于华润系。北京置地与华创的整合完成后，在政策允许的条 件下， 香港华润将把万科从中国华润放到北京置地里， 北京置地将可能改名为 “中 国置地” 。万科和华远都将被中国置地控股。 华润集团副董事长、总经理宁高宁认为整个华润的整合刚刚开始，华润肯定 会继续增持万科的股份。如果华润持有万科的股份达到一定比例，管理架构将会 调整，不过由万科来控股北置的可能性很小，因为这里有一个全面收购的问题。 (四)同行评价 太合房地产开发集团董事长兼总经理邢巨臣先生对华润北京置地收购深万 科感触颇深。他说，控股北京华远的华润北京置地公司收购深万科这一事件标志 着在中国房地产业出现了真正意义上的强强联合， 原因在于它不是简单的企业规 模的叠加和扩大，它的实质内涵是实现了房地产强势资源的联合。 北京华远的土地储备在北京乃至全国的房地产企业当中都可以算是佼佼者； 房地产企业同时又是以对资源的整合策划为核心业务的， 企业对房地产市场的准 确把握和前瞻性顶测， 对房地产资源的整合运作能力及对房地产终端产品买方群 体的影响力，构成了房地产企业实现持续性发展的必要条件，深万科在这方面可 以称得上是中国房地产业的第一品牌，作为一家全国知名的房地产上巾公司，深 万科包含了深刻的管理内涵和资源运作能力。因此可以说．华远和万科的结合是 使中国房地产业的这两种强势联合到了一起： 现代城的房产商潘石屹在接受记者采访时说： “这两大公司强强联手，像我 们这样的发展商是挺有压力的，他们的结合是一种规模优势，两个优秀的公司结 合了双方的优点，他们的竞争力更强了，z多发展商都会面临这个强大的竞争对 手．对我们这样的房产商是更大的挑战，我们更得把房子盖好。 ” (五)万科定向增发 B 股，华润增持“受挫” 2000 年 12 月 2 日万企业股份有限公司发布定向增资发行 B 股方案公告。 公告中载明“本次增资发行 B 股采取单一定向发行方式，发行对象为华润集团。 发行数量为 4．5 亿股。 ”此方案尚需经本公司 2001 年 1 月 2 日 200 年度第二次 临时股东大会审议通过，并报经有关部门核准后方能生效。 万科此次定向增发 B 股主要目的在于股权集中，改变万科股权分散的状况， 而非市场筹资。这次增发 B 股量达 4．5 亿股，几乎占原先总股本的 71％，按常 理，如此大规模地定向增发与收购无本质区别，应受到《证券法》有关收购条例 的制约，而华润的此次收购行动受到管理层的认可可视为特例。增发 B 股的发行10企业兼并与收购案例定价按万科的每股净资产算，为 4．2 港元股，几乎等同于其 B 股的市价，按理 不算很低，但试想，如果万科为筹资而增发，为何不去增发 A 股而要增发 B 股， 其募资的巨大差异早能使增发行为被视为另有目的。A、Ｂ股发行价的价差使得 在本次增发中华润能以较便宜的价格而获取更多的股权． 股权的集中可能使华润和万科在推动房地产业的产业升级过程中更具竞争 实力。当然，更重要的是通过引进控股股东获得在资金、政府、战略决策、资本 运作等多方面强大支持，以实现万的规模扩张和高速发展目际。 然而．2０００年１2 月 25 日深万科董事会爆出新闻，决定正式宣布放弃第 一大股东――华润集团及其关联公司日前提出的增持深万科Ｂ股 50％股权的方 案，并发布公告。公告中声明“由于不同的投资者对本公司２０００年度增资发 行 B 股方案的理解不同，以及该方案将对本公司产生影响的认识存在差异，董事 会决定放弃上述方案。 ” 万董事会认为取消上述方案不会影响公司的正常经营， 但将影响公司计划 中的快速发展速度，并表示将根据有利于投资者和有利于本公司发展的原则，在 适当的时机提出替代方案。 华润集团也表示将一如既住地支持万科的发展。 至此， 华润和万欲通过增持股权的方式组建“中国地产航母?的计划被暂时搁浅，华 润欲注入万科的２０亿现金也将暂缓。 万科董事长王石在接受北青报记者采访时况，放弃增持方案，对万来讲影 响是负面的，因为万科经过十几年的发展，走到现在己到了快速发展期，而这个 时期最需要的是资金，放弃了这个方案，就等于放弃了 20 个亿的现金。但他乐 观地认为，这个“放弃”是暂时的，是为了以后更好的发展。 对华润增持万 B 股 “受挫” 事件， 大鹏证券公司股评专家胡戍先生表示 “震 惊” 。他认为投资者对华润增待万科方案的异议，可能主要源自华润增持万科 B 股的股价。 据了解，华润目前已持有深万科 A 股和 B 股超过 15％，是第一大股东。在 当天宣布被取消的原方案中，华润方面拟用每股 4．2 港元收购深万科 B 股，增 持到 50％。在深交所，深万科 A 股股价是 13―14 元，由于深万科 A 股和 B 股实 行“同股同性”的原则，华润用每股 4．2 元港币收购 B 股，一些投资者认为是 一种不平衡。据一位股市资深人士分析说，根据两周前香港联交所的数据，地产 公司的平均市盈率为 6．7 倍，华润用 4．1 元港币收购万科 B 股．币盈率已达１ ０倍。 对万科来说，20００年定向向华润集团增发 B 股一事是最重大的事件。虽然 增发失败，但华润集团称，华润集团有责任提高万科的企业价值，同时，在中国 内地发展房地产业务的战略不会动摇， 将与深万科继续加强合作， 采讨其他方案； 三、 “华远”退出华远 2001 年，北京市华远集团公司与中国华润总公司签订了股权转让合同，决 定转让北京华远集团及其下属公司在北京华远房地产公司约１８％的全部股权， 井收回 “华远” 的名称， 标志等全部品牌， 与合作了 6 年之久的华润集团分手了。 北京币华远集团公司将重新建立“新华远房地产公司” ，继承完全属于华远集团 的品脾。华润集团将把原公司更名，重新建立属于华润的文化。 １．对双方的影响 此举措，双方各有所得。一方面，华润集团公司将持有原华远房地产公司 90％以上的股权，保留下原公司投资建设的全部项目、土地储备和一支专业化的 管理队伍，同时，原华远房地产公司与万科组合成“航母”的障碍自然消除，有11企业兼并与收购案例利于其建立中国地产集团的形象和操作。另一方面，华远集团公司通过与华润 6 年多的合作，使投入于华远房地产公司的资本大幅增值，通过分红和转让，获取 了大量资金，创造了“华远”品牌，获取了公司冶理和市场融资的经验，锻炼出 一支高素质的管理对伍，与几年前相比，不再是白手起家的低起点操作。 2．探究原因――资本力量和经营管理者的冲突（任志强的解释) 席卷立洲的金融危机，终止了华远房地产公司经股东大会批准的扩股方案， 打乱了公司的经营计划，双方开始对资本的作用和追求产生了不同的认识。作为 资本经营者的大股东第一次与经营班子产生重大分歧， 在对凤凰城项目的决策上 动用了资本力量的否决权。 当资本拥有者与经营管理班子产生分歧――资本拥有 者认为某项决策的安全性更高， 经营管理者认为某项决策能为资本带来最佳回报 这种双方不同的认识时，资本拥有者有着最大的发言权和决策权，而无沦其决策 的是非对错、在公司重大决策时，是经营者指挥公司资本的运行，还是资本的拥 有者指挥经营者来运营公司资本， 这是全世界经济学家一直在讨论而未能找出最 佳答案的问题，也是中国企业所有权与经营权如何分离而没有结果的课题争沦。 双方发生过多次类似的争沦。尽管重大决策是由董事会共同决定的，但公司 的经营业绩下滑一定是总经理的责任。北京拆迁货币化的政策变化、三角债中应 收款的增加及应付金融危机的紧缩，使公司遭受重大损失，使项目递延，造成 199Q 年华远房地产公司第一次出现账面亏损。面对更多的资本投入者，公司变 更了总经理，投资人希望通过加强管理，改善市场经营、产品向个人消费转化等 手段重新树立企业形象。 在重组中，华润集团将原由华创控股的“华润北京置地”的股权在未经华远 集团公司和华远房地产公司等其他中方股东同意的情况下， 转由华润集团公司持 有。按照国内的法律和坚实公司出具的承诺函，这是一种违约行为。按香港的惯 例理解，这不是一种实质性的转让。双方再次对资本的作用有了不同的认识。当 “华润北京置地”持有深万科的 B 股时，当华润集团收购万科的Ａ股时，华远集 团公司已不能再沉默了。鉴于华润集团公司承诺的变化，华远集团公司正式提出 撤回“不在华远房地产公司之外进行房地产开发”的承诺，筹划建立新的地产公 司． 华远与华润的合作并不仅仅是一种资金上的交易， 境外融资是企业经营资本 扩张的重要手段之一。借用别人的资本扩张自己的资本则更为重要。单独为了企 业经营所需资金可以依赖银行贷款和发行企业债券(这些华远房地产公司在合资 之前之后都曾做过)。面若需可持续扩张的资本，就要借助于上市公司的融资功 能，用资本市场中的钱实现企业发展的目标。但如果将以一个公司为背景的上市 融资能力向另一个公司的控制中转移则是谁也不愿接受的现实。 2000 年 12 月，在万科拟向华润集团定向增发Ｂ股的公告中，华润集团公司 迫于证券监管的要求做出了两项针对华远房地产公司的限制性承诺： 一是华远房 地产公司不得在北京之外发展房地产业务， 二是华远或万科在北京新增住宅项目 双方都有合作的优先权。华润收购万科而成为最大股东，井期望成为持有万科 51％以上股权的控股股东，这是华润资本经营的权力。然而，尽管华润集团是华 远房地产公司的最大股东， 但却无权在未经华远房地产公司董事会同意的情况下 代表华远房地产公司做出任何承诺。 作为一个企业经营者，从资本运营的角度出发，华润的上述做法没有任何错 误(尽管在操作程序上出现过相互沟通不够的纰漏)，包括借用华远房地产，牺牲 局部利益而争取最12企业兼并与收购案例大效益。华润在这样做的同时，华远和华远房地产中的其他股东也正是这样 在利用华润的支持而力争资本的最大回报，这里也不是对与错的问题：不同之处 在于华润追求资本最大利益时，华远集团也在追求投入资本的最大效益。但不可 否认，尤其是华远与万科有着完全不同的企业文化与风格，使双方那个在建筑产 品、经营模式、项目定位和管理理念等方面都存在着重大差别，华润作为投资人 而言只求回报、可以忽略各种企业文化的差异。万科急于与华润合作．恰恰是想 借用华润的资金优势和这种不涉及企业文化的特点来扩张、发扬自己的优势。而 华远则完全不同， 如果过去的实践证明企业文化的成功． 华远会坚持自己的风格， 走自己的路。 华远与华润之间有着无法分辨对错的观念上的差别和由于资本背景不同而 对资本追求的不同理解。于是，只有选择了分手。13企业兼并与收购案例案例二 中国石油重组上市中国石油天然气股份有限公司是于 1999 年 11 月 5 日在中国石油天然气集团 公司（简称中油集团）重组过程中按照中华人民共和国公司法成立的股份有限公 司。在重组过程中，中油集团向本公司转移了与勘探和生产、炼制和营销、化工 和天然气业务有关的大部分资产和负债。 本公司发行的美国托存股份及 H 股于 2000 年 4 月 6 日及 2000 年 4 月 7 日在 证券交易所有限公司及香港联合交易所有限公司上市。 一、公司简介 中国石油天然气股份有限公司（简称中国石油）于 1999 年 11 月 5 日在中国 石油天然气集团公司（简称中油集团）重组的基础上设立的，由中油集团控股。 本公司是中国销售额最大的公司之一， 广泛从事与石油、 天然气有关的各项业务， 包括：原油和天然气的勘探、开发和生产；原油和石油产品的炼制、运输、储存 和营销（包括进出口业务） ；化工产品的生产和销售；天然气的输送、经营和销 售。 中国石油是中国最大的原油和天然气生产商，在中国油气行业处于主导地 位，而且在整个国企都有举足轻重的地位，是中国的头号国企，被誉为“石油航 母” 。 二、重组背景 中石油的重组受到国际和国内兼并重组浪潮两者的共同影响。 一方面，从国际角度看，世界石油石化业今年来的兼并重组浪潮，既有本国 企业间的强强联合，又有跨国企业间的并购，其来势之猛，数额之巨大，乃前所 未有。如埃克森与美孚、BP 与阿莫科、道达尔与菲纳的合并、1998 年 7 月壳牌 石油、德士古和沙特阿美石油公司将其在美国的炼油和销售业务进行合并，业务 涵盖美国东部和墨西哥湾地区等。此次并购重组浪潮首次冲出美国、席卷欧亚， 影响波及全球，极大的冲击了原有的市场结构。这次并购重组的企业都是着眼于 未来竞争的战略性行为， 而非出于经营与财务压力而进行股票市场炒作的短期战 术行为。如 1998 年 12 月 14 日，壳牌集团为了提高产品的竞争力和改善公司的 业绩，向外界宣布对其全球业务进行大规模的重组。 可以说，随着全球一体化程度的进一步加深和技术进步的不断加快，特别是 近几年世界市场的石油、石化产品共给能力增长快于需求能力的增长，使世界石 油石化公司的竞争越来越激烈，巩固其在地域、业务、规模、市场份额等方面的 比势地位愈加困难。谁能抢占这些方面的制高点，谁就能在激烈的竞争中占据有 利地位，立于下败之地。 只一方面．从国内情形看，中国是产油大国，石油产量已经连续 13 年 位居世界第五。同时中国又是石油消费大国，1993 年，中国由石油出口国转为 净进口国。1999 年，中国石油产量略高于 1.6 亿吨，且已在这个水平徘徊好几 年，而需求量则达 2 亿吨，且以每年约 4%的速度递增，据专家预测，2010 年中 国石油进口量将可能高达消费总量的 40％。中国石油工业既面临新的发展机遇， 同时也面临着巨大的挑战：既面临传统经济的挑战，也面临新经济的挑战；既面 临原油、石油化工产品市场的挑战：也面临技术和资本市场的挑战。尤其是中国 加入 WTO 后，国内石油石化产品市场将进一步对外开放，直接面对国外大公司的 挑战． 在机遇和挑战并存的格局下， 与国外大公司相比， 中国石油企业在产业结构、14企业兼并与收购案例资本结构、技术进步、成本费用、体制机制等方面存在着诸多差距，但最根本的 差距是管理体制和经营体制不适应社会主义市场经济的要求。经过 1998 年的石 油石化大重组，形成了石油、石化和海洋三大国际石油公司鼎足面立，实现中国 石油工业第二批业的新局面。这从宏观环境和体制上创造了必要条件，但石油业 的管理和经营体制等一些长期积累的深层次问题还没有解决。 更重要的是，由于改革滞后，普遍存在机制不活、冗员多、负债高、社会负 担重的问题；另外设备陈旧、工艺技术相对落后、重复建设造成企业规模大，但 生产装置偏小， 多数未达到经济规模。 因此， 在产品的品种质量， 尤其在成本上， 与跨国石油公司相比明显处于劣势。这些现状必须改变，竞争实力亟待加强。 所以，中油集团认识到再重组和上市势在必行。将核心业务与非核心业务分 开，对核心业务进行公司化改造，使之成为符合国际规范的、按照现代企业制度 运营的“油公司” 。更重要的是，通过重组改制，才能够进入国际市场，真正利 用国际资本和资源，增强集团公司的整体实力和竞争力。 三、重组上市过程 1999 年 2 月 10 日，中油集团成立了以总经理助理蒋洁敏为组长的重组与上 市筹备组，开始准备重组事宜。 中油集团是一家特大型石油石化企业集团，是跨地区、跨行业、跨所有制和 跨国经营的综合性国家控股公司。资产、人员和机构都很庞大。集团依据《公司 法》遵循“主业和辅业分离、优良资产与不良资产分离、企业职能与社会职能分 离”的原则，通过业务、资产债权债务、机构、人员等方面的重组改制，以独家 发起方式设立中国石油天然气股份有限公司，实施内部再重组。 此次重组基本思路是：打开－分立－分流－分离．重组伊始，中油集团就注 重与国际接轨， 并引进了世界上一流水平的管理咨询公司――麦肯锡公司的先进 经验，借助上市保荐人 高盛对产业结构、产品结构、资产结构、组织结构和队伍结构等进行重组。 １．资产分开，业务分立 明确中石油是从事石油与天然气业务的公司，其主要业务是：石油勘探与生 产、石油炼制与销售、石油化工与销售、天然气与管道．集团公司把其中国境内 几乎所有与上述业务有关的资产转移给中石油， 而它仅从事中国境外的原油和天 然气勘探和生产，以及少量化工产品生产和炼制产品销售业务。集团公司向中石 油提供各种服务和产品。 重组后的中石油资产优良，资产结构得到了优化，使资产结构和负债比率与 国际行业标准相接近，资产负债率由１９９８年的 68％下降到１999 年的 41％。 而且还将努力进一步降低此比率，最终达到与国际行业标准一致。 2．企业分离，人员分流 核心业务企业和非核心业务企业首先从组织机构分开，然后理顺财务、资产 关系、在资产评估和财务审汁基础上，分账核算，使股份公司与服务公司财务等 分开。此外，两业务人员彻底分开，中石油在剥离了非核心企业的人员的同时也 对所保留的核心业务企业人员进行了精简， 进一步优化人员配置， 分流富余人员。 3．确立中石油的发展战略 中石油根据自己的实际情况，指定了发展战略包括加快主营业务发展、低成 本发展、市场营销科技创新和持续重组等战略． ４．建立现代企业制度和法人治理结构 中石油指定了新的公司章程，明确了与母公司(中油集团)的关系，中油集团15企业兼并与收购案例是中石油的惟一发起人， 在股份全球发行开始前拥有中石油共 100％的股份。 2000 年 4 月 7 日全球发行完成后，中油集团拥有中石油约 90%的股本，为控股股东。 中石油还建立起了规范的法人冶理结构。其中，包括股东大会．董事会．监 事会及总裁为首的公司管理层。 5．建立完善的公司架构和管理模式 中国石油的组织架构如图，3―1 所示。中国石油天然气集团公司 公共股东 (包括公司投资者)10.00%90.00%中国石油天然股份有限公司勘探与生产炼制与营销化工产品天然气其他图 13-1 中国石油的组织结构中石油比照国际大石油公司的模式，建立了完善的公司架内(如图１３―1 所示)。采用国际通用的管理方式，实行了董事会领导下的总裁执行制和一级法 人为主的管理体制，取消了原有大多数企业的独守法人资格，由两级法人甚至多 级法人分散决策，转变为一级法人集中决策，实行集中管理-股份公司以专业公 司为利润中心，以地区公司为内部利润和成本中心做到资源统一配置，生产统一 组织，统一核算，资本投资统筹决策，市场营销统一管理，这种集中管理模式是 国际石油公司的一种通行做法． ６．建立科学、规范的与国际接轨的财务管理、考核和激励制度 建立了“实施全面预算管理、实行资金、债务和会计核算三个集中”的新的 财务管理运行体制．此外，还建立了比较完善的激励机制，即建立新的管理层业 绩考评方式，对地区公司实行薪酬总额与实现利润及投资资本回报率等指标挂 钩，对管理层和广大员工实行基本工资与业绩奖励相结合的薪酬制度。 著名经济学家吴敬琏说，中国石油的管理重组十分成功，没有过去国企的种 种弊端，为以后发展打下了良好基础，也为 1999 年海外上市创造了良好条件。 中国石油天然气股份有限公司的海外上市工作、 得到了国务院领导和国家有 关部门的大力支持，美国高盛公司为其上市主承销商之一，冲破了当时低糜股市 的限制，历时 11 月，成功上市。股票以 H 股和美国托存凭证的形式，通过香港 公开发行，亚洲、欧洲及美国机构发行的方式，在全球成功发行了１５８亿新股 和]7.6 亿老股，为总股本的 10％，融资 28．9 亿美元。16企业兼并与收购案例案例三中国上市公司要约收购案例2003 年南京钢铁联合有限公司对南钢股份的要约收购和四川迪康产业控股 集团股份有限公司对成商集团（600828）的要约收购，一举开创了中国资本市场 的要约收购的先河。 从南钢股份和成商集团的公告信息来看， 中国资本市场的要约收购呈现出了 独有的特点：即不以公司下市为目的，且流通股股东转让股份实现公平退出的机 会相当渺茫；均因协议收购股份比例过大而被迫履行要约义务，属非自愿性要约 行为。 一、南钢股份要约收购案例简介 南京钢铁股份有限公司是经江苏省人民政府苏政复[1999]23 号文批准，由 南京钢铁集团有限公司作为主要发起人，联合中国第二十冶金建设公司、冶金工 业部北京钢铁设计研究院总院、中国冶金进出口江苏公司、江苏省冶金物资供销 公司共同发起设立的股份有限公司。公司成立于 1999 年 3 月 18 日。2000 年 8 月 22 日经中国证券监督管理委员会批准，公司向社会公开发行股票，并于 2000 年 9 月 19 日在上海证券交易所挂牌交易。 2003 年 3 月 12 日，上海民营企业家郭广昌等 4 人控制的复星集团公司及其 关联企业复星产业投资和广信科技， 与南钢股份控股股东南钢集团公司共同签署 合资经营合同，决定设立注册资本为 27.5 亿元的南钢联合有限公司。其中，南 钢集团以其持有的南钢股份国有股 35760 万股（占总股本的 70.95%）及其他部 分资产，负债合计 11 亿元出资，占注册资本的 40%。3 月 27 日财政部批准了南 钢集团的出资方案。 如此一来，南钢集团对南钢联合的注资方式实质构成了上市公司收购行为， 加之收购股份超过南钢股份已发行总股本的 30%，依法已触发要约收购义务，南 钢联合必须履行要约收购的义务。图 24-1 为南钢股份要约收购模式图。图 24―1 南钢股份要约收购模式图2003 年 6 月 12 日，南钢股份（600282）新东家南京钢铁联合有限公司发布 了《南京钢铁股份有限公司要约收购报告书》 ，对南钢股份的 240 万社会法人股 和 14400 万流通股，分别按 3.81 元/股和 5.86 元/股的价格发出了收购要约，收 购期限为 6 月 13 日起的 30 个自然日内。 沪深股市首例要约收购案的大幕正式拉 开。 收购人南钢联合在要约收购报告书中强调， 本次要约收购仅为履行要约收购 义务，不以终止南钢股份的上市地位为目的，也不会改变公司主业，并就各种可17企业兼并与收购案例能导致南钢股份终止上市的情形提出了解决方案。 此次要约收购的财务顾问兴业证券在其出具的报告中指出， 南钢联合完成全 面要约收购所需资金总额为 8.53 亿元， 为保证有充足的资金履行要约收购义务， 南钢联合已将 6.83 亿元现金汇人银行特设账户，完全具备实际履约的能力。 至 2003 年 7 月 12 日要约收购期满，根据预受要约结果，南钢股份股东无人 接受南钢联合发出的收购要约。 二、成商集团要约收购简介 沪市成商集团由于向迪康集团转让公司 65.38％的股权触发要约收购，成为 股市第二例要约收购案例。 成商集团前身为成都市人民商场，成立于 1953 年，1969 年更名为“工农兵 商场” ，1980 年恢复原名。1993 年始进行股份制改组，以原公司净资产折为 5 590.4411 万股国家股。1994 年 2 月 24 日“成都商场”(A 股)在上海证券交易所 上市交易。成商集团是四川省和西南地区商业零售的龙头企业，一直位居全国同 类企业的前 25 强，在国内也享有较高的知名度。不过随着商业零售业的竞争日 趋激烈，近年来公司的经营业绩逐年滑坡，2000 年和 2001 年连续出现了经营性 亏损。 迪康集团原名四川迪康集团股份有限公司，以制药为主导产业，拥有 14 亿 元总资产，净资产超过 4 亿元。公司下设新产品研发、生产、包装、销售、连锁 零售、中药材产业化、广告等多家分子公司。1996 年 11 月 8 日，迪康集团经精 心筹划和论证参与中央电视台黄金时段标块广告竞标， 并以 6060 万元竞标成功， 一举打破四川省的零纪录， 被选誉为 “四川际王” 。 该集团旗下的迪康药业(600466) 已于 2001 年 2 月在上交所上市。迪康集团的控股方为成都迪康实业发展有限公 司(持有其 34.79％的股份)，其中曾雁鸣持有 92％的股份。从迪康实业―迪康集 团―迪康药业的资本链可见，自然人曾雁鸣是最终控制人。 成商集团似乎从南钢股份的要约收购案中得到了启示，2003 年 4 月 11 日公 司股票开始停啤。4 月 15 日，成商集团又发布股东持投变动报告书，称由于公 司第一大股东成都市国有资产投资经营公司将其持有的公司国有股
万股(占总股本的 65.38%）转让给四川迪康集团，转让的股份超过公司总股本的 300%．巳触发要约收购，此次股份转让已获财政部有关文批准，但尚需受让方迪 康集团报经中国证监会批准履行要约收购义务后方可进行。 此次要约收购股份的 价格分别为募集法人股 2.31 元/股、流通普通股 7.04 元/股。 显然，公告中的潜台词就是，迟迟还未有下文的成商集团股权转让将以要约 收购的方式进行。17 日，连续停牌的成商集团直接以涨停开盘，并一直保持至 终盘，复牌首日的表现与南钢股份如出一辙。图 24―2 为成商集团要约收购模式 图。18企业兼并与收购案例曾雁鸣 92% 迪康实业发展有限公司 34.79% 迪康集团 65.38% 成都国有资产投资 经营公司65.38%迪康药业成商集团图 24―2成商集团要约收购模式图在迪康药业之前，迪康集团曾伙同重庆协力达集团欲收购工益股份 (600804） ，但其后随着迪康药业的上市，迪康集团无暇分身遂放弃了该项收购。 不过迪康集团此次再度出击，仍是选择同样位于成都的成高集团．当然，迪 康榘团之所以选择成商集团， 还有更深层次的原因。 迪康药业以制药为主导产业， 从目前医药企业对医药流通领域争夺的激烈程度来看， 迪康集团对成两集团的收 购与“复星系”收购友谊股份(600827）和豫园高城(600655)有异曲同工之妙。 在 2002 年 10 月财政部文件批复同意此宗股权转让之后， 迪康集团曾向证监 会提出了豁免其要约收购的申请。对于豁免其要约收购，成商集团显得有些理直 气壮，因为成商集团的股本构成特殊，其上市流通股本占股本比例为 25.15％， 这意味着只要有超过 0.15%的公众持有人同意迪康的要约收购，成商集团流通股 的公众持有人比例就不足 25％，那么成商集团就将丧失公众公司的资格。据悉， 当初迪康方面正是以此为由，试图游说证监会豁免其收购要约。 可是，豁免收购要约只有两种情况会被证监会放行，一是被收购方有重大的 财务危机，二是股权的划转是在国有企业之间进行，而成商集团经营正常，迪康 又属民营企业，所以对于迪康集团提出的申请，证监会未予批准。直至受到复星 要约收购南钢股份的启示， 迪康方而才决定主动向证监会提出全面要约收购的申 请：表 24―1 为收购双方信息情况。19企业兼并与收购案例三、两起要约收购案例特征分析 首先，南钢股份、成商集团两起要约收井购没有带给市场更多的悬念。可以 说，这两起要约收购是两家上市公司的大股东为了进行“股权置换”和股权转让 而触发的要约收购义务，而并非收购方为了增强对上市公司的控制力，真正希望 通过要约收购的形式从市场向其他非流通股东和流通股东购买股份， 从而增加所 拥有的股权。南钢股份和成商集团的要约收购模式，更多地具有在协议收购基础 上为履行全面要约收购义务而发起要约收购这一概念。 其次，转让方即原第一大股东持股比例高。如成商集团原第一大股东成都市 国有资产投资经营公司持有公司 65.38％股份， 并将其全部转让给迪康产业控股； 南钢集团持有南钢股份 70.95％股权，将该部分股权作为出资没立南钢联合后， 新公司即持有该部分股权。第一大股东持股绝对比例高于 60%，受让方如果选择 回避要约收购而将持股比例控制在 30%以下，则原第一大股东将剩余股份转让给 另一公司就将导致受让方对上市公司控制权的丧失， 所以受让方规避要约义务所 承担的风险较大，这就容易助成要约收购。第一大股东持股比例高还有一层衍生 意义，因为按照、公司法》规定，上市公司流通股占总股本的比例应在 25％以 上(对股本超过 4 亿的公司而言是 15％)，在减去第一大股东持股的基础上，剩 余的非流通股就非常有限，而由于一旦非流通股股东接受要约，收购方将掏出真 金白银予以收购，对其现金构成较大压力，所以大股东持股比例高对收购方要约 收购现金方面的要求不是很高。 第三，公司基本面尚可。如南钢股份 2002 年每股收益为 0.48 元，每股净资 产为 3.46 元；成商股份 2002 年每股收益为 0.052 元，每股净资产为 2.16 元。 按照《上市公司收购管理办法》 ，如果“上市公司面临严重财务困难，收购人为 挽救该公司而进行收购，且提出且实可行的重组方案的” ，收购方可以提出豁免 要约申请：这两家公司显然不属于面临严重财务困难之列，无法提出豁免申请而 履行要约义务应是情理之中。 第四，股权转让后的实际控制人都持有其他上市公司股份，国有股转让后， 南钢股份实际控制人上海复星高科技(集团)有限公司还持有复星实业 58.34％的 股份， 而成商集团股权受让方四川迪康产业控股集团股份有限公司还持有迪康药 业 58.79%的股份。收购方为其他上市公司大股东，与收购本身似乎没有必然联 系，但当一家公司同时控股两家以上上市公司时，其资本运作的空间无疑将大大 增加，而与此同时，在南钢股份和成商集团要约收购的过程中，复星实业和迪康 药业二级市场确实也有不错的表现。 最后， 南钢股份耍约收购的实施结果是并没有其他的非流通股东及流通股股 东向收购方卖出股票，最终收购方只是顺利完成了原来既定的收购目的。预计成 商集团要约收购至要约期满也会是同样的结局。要约收购更多的是作为一种形 式，而不会引发小股东实际的选择。 众所周知， 在收购达到一定比例时须履行要约收购义务的主要出发点是保护 小股东利益。该规则的制定基于如下逻辑，即大股东发生变更时，小股东有权以 脚投票，而新的大股东则有义务以一合理价格买人小股东希望出售的股票，而小 股东的利益是否得到保护，最关键的因素是要约收购价格。正因为如此，各国的 收购法律对要约收购价格都有严格的规定， 例如英国法律规定要约收购的价格不 得低于收购方先前为购买该公司股票支付的最高价格；香港的证券法也明确规 定： 收购价格不能低于要约人或其一致行动人在过去 6 个月内购买这种股票曾经 支付的最高价格。20企业兼并与收购案例中国同样有类似的规定：2002 年 12 月 1 日开始实施的《上市公司收购管理 办法》规定，收购人确定要约收购价格，应当遵循以下原则。 (1)要约收购挂牌交易的同一种类股票的价格不低于下列价格中较高者：① 在提示性公告日前 6 个月内， 收购人买人被收购公司挂牌交易的该种股票所支付 的最高价格；② 在提示性公告日前 30 个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种 股票的每日加权平均价格的算术平均值的 90％。 (2)要约收购未挂牌交易股票的价格不低于下列价格中较高者：①在提示性 七告日前 6 个月内，收购人取得被收购公司未挂牌交易股票所支付的最高价格； 2 收购公司最近一期经审计的每股净资产值． 比较中西方国家的法律规定可以看出， 中国关于要约收购价格的规定相对宽 松，这可能是考虑到目前证券市场价格波动幅度比较剧烈的现实。事实上，这样 一种较宽松的规定难以充分保障小股东的利益；21企业兼并与收购案例案例四发行垃圾债券为杠杆收购融资的案例在并购市场中， 小企业并购大企业是一大耀眼的景观。 而在这些并购事件中， 通过垃圾债券筹集并购资金是非常重要的一环。 这里所介绍的两个案例都是其中 非常轰动的典型案例。 在发行垃圾债券筹集资金进行并购的案例中，一般都是以目标企业做抵押。 即收购方以目标方的重要资产或未来现金流做抵押，发行垃圾债券，所筹资金用 于支付目标企业的产权所有者。并购完成后，对目标企业进行重组，然后通过出 售或有效经营目标企业获得现金流，用以偿还垃圾债券。 一、美国 Pantry Pride 公司收购 Revlon 化妆品公司 (一) 公司背景介绍 Revlon 化妆品公司是美国最大的保健用品和美容化妆品公司之一，有 10 亿 美元的净资产，营业收入稳定。 20 世纪 70 年代，Revlon 公司创始人查尔斯?赖弗逊邀请曾任国际电报电话 公司欧洲总部总经理的伯杰赖克担任 Revlon 公司总裁。他接手后，在 4 年内将 营业额增加 1.5 倍。但到了 80 年代中期，Revlon 的业绩有所下降，股价徘徊在 30 元左右。分析家认为股价低于拍卖实产的真实价值，因此引起了并购者的极 大兴趣。 Pantry Pride 公司则是一家名不见经传的、总资产只有 1.5 亿美元公司， 其主要业务是经营超级市场。 (二) 收购过程 1985 年，Pantry Pride 公司总裁佩尔曼宣布有意收购 Revon 公司,伯杰赖克 断然拒绝佩尔曼的收购建议，他认为 Pantry Pride 公司企图收购 Revon 公司， 无异于痴人说梦,当时很多人也都这样认为，但事实却做出了一个相反的回答。 首先，佩尔曼宣布拟以 47.50 美元/股的价格收购当时仅为 30 美元/股的 Revon 公司的股票，并声称收购后将只保留美容化妆品部，而将其他的部门全部 卖掉，卖价估计可达 19 亿美元，正好相当于收购 Revlon 公司的价格。这等于让 佩尔曼白得了 Revlon 公司的美容化妆品部。 Revlon 公司为挫败佩尔曼，采取了一系列防御措施。其一，用每股 57．5 美元的价格收购了 1 000 万股自己公司的股票，相当于总发行量的 1/4；其二， 与纽约一家专门收购企业的投资集团福斯特垒?立特尔公司达成以 56 美元一股 的代价出售公司股票的协议， 协议还规定万一有第三人以高价竞争而使福斯特曼 买不成 Revlon 公司股票的话，福斯特曼公司有权在第三人控股达到 40%时以 1 亿美元的代价买下 Revlon 公司的两个分公司，成为 Revlon 公司的“自在骑士” 。 但佩尔曼的支持者是垃圾债券的创始人米尔肯，因而也不甘示弱。协议公布 的翌日，佩尔曼宣布愿以每股 56.25 美元的价格购买 Revlon 公司。同时声称已 经获得 5 亿美元的银行贷款。同时，米尔肯所在的德莱索尔证券公司也表示将认 购 3.5 亿美元 Pantry Pride 公司发行的垃圾债券作为收购 Revlon 的备用金，另 外，佩尔曼诉讼控告 Revlon 公司与福斯特曼公司达成协议，没有给股东以公平 的机会就确定了公司的买主，因而损害了公司股东的利益。 法院判佩尔曼胜诉，宣布 Revlon 与福斯特曼公司的协议无效。福斯特曼公 司被迫将收购价格提高到每股 57.25 美元。 最后，佩尔曼以每股 58 美元价格购下了 Revlon 公司，伯杰赖克被迫离职。 收购两个月后，佩尔垒将 Revlon 公司的两个部门以 10 亿美元的代价卖掉。22企业兼并与收购案例完成了“垃圾债券”的循环过程。 二、KKR(Kohlberg Kravis Roberts)收购雷诺―纳比斯科（RJR Nabisco） 1988 年底，KKR 公司以 250 亿美元收购雷诺―纳比斯科公司最为轰动。 (一)公司背景介绍 美国 KKR 公司是世界有名的专门做杠杆收购的公司。该公司向外举债，专找 营运绩效欠佳，但却很有发展潜力的公司，收购公司股票取得公司所有权。对于 拥有资产众多而又经营不善的公司，一旦入主后，通常将部分资产出售，对余下 部分整顿后再以高价卖出。 KKR 公司其实是 3 个创办人姓氏的第一个英文字母的组合。公司发起人之一 柯柏格(Kohlberg)，在 1965 年替代 Bear Stearns 工作时,已经开始进行“杠杆 收购” ，到 1976 年另立门户和卡拉维 (Kravis) 与罗伯斯 (Roberts) 共同建立 KKR&CO。现在，柯伯格已脱离 KKR，另起炉灶，从事较低风险的业务。KKR 公司 实际主持人是长驻纽约的卡拉维，自成功收购雷诺―纳比斯科公司后，他已被誉 为“卡拉维之王” 。 雷诺―纳比斯科公司是由美国老牌食品生产商 Standard Brands 公司， Nabisco 公司与美国两大烟草商之一的 RJR 公司(Winston、Salem、骆驼牌香烟 的生产厂家)合并而成。 虽然 RJR Nabico 的食品业务在两次合并后得到迅猛的扩， 但烟草业务的利润丰厚，仍占主营业务的 58％左右。但在 1987 年 10 月 19 日的 “黑色星期一”的股灾中，其股价从 65 美元跌至 40 多美元，此后长期在低位徘 徊。 (二)收购过程 由于感觉公司当时的股价被严重低估， 1988 年 10 月， 以雷诺公司 CE0 罗斯? 约 翰逊为代表的管理层向董事局提出管理层收购公司股权建议。 管理层的 MBO 建议方案包括，在收购完成后计划出尝 RJR Nabiso 公司的食 品业务,而只保留其烟草经营。其战略考虑是基于市场对烟草业巨大现金流的低 估，以及食品业务因与烟草的混合经营而不被完全认同其价值。重组将消除市场 低估的不利因素，进而获取巨额收益。 但此消息传出，KKR 公司立即以 90 美元出价参与收购竞争，股东及董事会 立即宣布重新择期竞标。与 CEO 罗斯?约翰逊所计划的分拆形成尖锐对照的是， KKR 希望保留所有的烟草生意及大部分食品业务。 之后 KKR 公司首先将要约升至 94 美元，RJR 公司最高执行主管遂提出 100 美元竞价，KKR 公司后继续提高价格。虽然该公司管理层提出了 112 美元的收购 价格， 但由于 KKR 公司承诺不分拆公司以及改善职工福利待遇等非金钱承诺被认 为相当有价值， RJR 公司落标。 最后由 KKR 公司以 109 美元得标， 成交金额为 251 亿美元。 虽然表面上管理集团的出价最高， 然而董事局成员最终还是决定将公司转让 给 KKR。在这起总价 251 亿美元的华尔街有史以来最大的杠杆并购中，KKR 本身 动用的资金仅 15 亿美元，其中约 50％―70％由两家投资银行及银行财团贷款， 其余为垃圾债券。 三、垃圾债券筹资的分析 1.垃圾债券并购时代，给低效率经营者带来巨大危机 在美国 20 世纪 80 年代的并购中， 发行垃圾债券进行敌意收购是这一时期的主 流。尽管作为米尔肯敌意收购时代的一个后果，一系列的反收购的防御措施被发 明出来，如“毒丸” 、 “金色降落伞” 、 “驱鲨剂”等，这些防御措施使敌意收购的23企业兼并与收购案例代价变得异常高昂。但是，经验研究却证实：这种兼并大大降低了代理成本。这 也就是说，垃圾债券时代的敌意并购为股东创造了新增价值。 2．发行垃圾债券进行杠杆收购成功露具备的条件 毋庸置疑， 垃圾债券在美国风行的 10 年对美国经济产生了很大的积极作用， 既筹集了数千亿游资，也使日本等国资金大量流入，同时，更使得美国企业在强 大外力压迫下刻意求新，改进管理等；但也得承认，由于并购中使用的高成本垃 圾债券主要由被收购公司的资产或现金流来偿还， 收购后难以偿债的情况也给美 国经济带来了混乱，包括储蓄信贷业的破产、杠杆收购的恶性发展及债券市场的 混乱等。 但这些并非所有的垃圾债券都会带来的必然结果。只要具备相应的条件，能 够将重整后的目标企业以较高的价格出售， 就能最大限度的保证杠杆收购的成功 及垃圾债券的循环。 因而，杠杆收购的成功与否，最关键的就是目标公司的选择及对收购后的目 标公司进行得当的整合。 ① 选择真正具有潜在价值的目标企业一般要求：收购前企业负债较低；企 业经营状况 和现金流量比较稳定。 ② 并购后整合的基本要求是：收购后的企业管理层有较高的管理技能；企 业经营计划周全合理。 3．投资银行在垃圾债券筹资中的作用也不容忽视 杠杆收购由于其复杂性．通常需要由具备一定专业知识、头脑灵活、熟悉市 场、社会关芹娴熟的投资银行家来运作。 投资银行在公司并购中的积极作用表现为多方面。对于收购方来说，段资银 行的并购业务可帮助它以最优的方式用最优的条件收购最合适的目标企业， 从而 实现自身的最优发展。而对并购的目标企业而言，投资银行的积极作用则表现为 帮助它以尽可能高的价格将标的企业出售给最合适的买主。 对敌意并购中的目标 企业及其股东而言， 投资银行的反并购业务则可帮助它们以尽可能低的代价实现 反收购行动的成功，从而捍卫目标企业及其股东的正当权益。 在垃圾债券方案设计及承销中，投资银行的作用非常明显。在杠杆收购中， 需要 10%―50％的垃圾债券融资，这当然离不开投资银行。24企业兼并与收购案例案例五波音兼并麦道1997 年 7 月 31 日，世界航空制造业排行第一的美国波音公司（Boeing）宣 布正式收购世界航空制造业排行第三的美国麦道公司（McDonnel Douglas）, 新 的波音公司从 1997 年 8 月 4 日运营。这次并购属于典型的强强联合。进入 20 世 纪 90 年代后，波音公司就有意与麦道进行战略合并，一直未果，经过多年的风 风雨雨，1996 年 12 月 15 日波音公司终于与麦道公司达成换股收购协议。尽管 本次并购引起了很多人的质疑，并购终于还是实现了。换股方式是每一股麦道公 司的普通股股票折合成 1.3 股波音公司的普通股股票， 波音公司完成这项收购共 出资 160 多亿美元。波音兼并麦道对行业竞争影响巨大，充分体现了政府在并购 中的作用。 一、并购背景及动因 20 世纪 90 年代初期，随着冷战的结束，美国的军费开支大幅削减，国防部 的意愿使为军方提供武器的防务公司从 32 家锐减到 9 家，从而引发了防务公司 的大规模合并。在这一合并浪潮中，为了增强波音在防务市场中的实力，原波音 公司的 CEO 菲利浦?康迪特（Philip Condit）也逐渐构思出一项大胆的并购计 划：通过对罗克韦尔和麦道的收购，打造出全球最大的航空航天集团。1996 年， 美国国防部开发联合攻击战斗机的计划为康迪特的构想起到了催化作用。 这项有 史以来数额最大的招标项目将为赢家带来 3000 亿美元的天价合同。当时已经在 走下坡路的老牌战斗机制造企业麦道公司没能进入最后一轮招标， 决赛者是波音 和洛克希德?马丁。而波音公司开发的 JSF 验证机令军方感兴趣的，则是它利用 民用飞机制造技术所带来的成本优势。 在联合攻击战斗机竞标中落选， 对麦道来说意味着它航空防务领域中的全面 失落。尽管招标的最后结果也令波音失望（美国东部时间 2001 年 10 月 26 日下 午 5 时，被称为“世界第一军火订单”的联合攻击战斗机合同还是落在了洛克希 德―马丁公司） ，但这次竞争的间接后果便是促成了波音对麦道的并购。1996 年 8 月，在敲响收购洛克韦尔一事之后，康迪特打电话给他 20 多年的老友，麦道 公司老板哈里?斯通塞弗尔（Harry Stonecipher）,约他在西雅图的四季酒店再 次商谈与麦道合并。这一次，康迪特得偿所愿。 （一）麦道 论实力，麦道是世界上第三大航空制造公司，1993 年全球大企业排名位列 第 83 位。
年间， 全球民用客机的市场份额， 波音占 60%， 空客占 20%， 麦道占 15％，其他企业占 5％。然而，1994 年以后，在与波音和空中客车的竞 争中( 主要是民用机） ，麦道一路败北，占世界市场的份额从 15 ％下降到不到 10％。 1996 年， 麦道只卖出 40 架民用客机――300 座 MD―11， 无力与波音的 400 座 747 相杭衡。12 月，麦道放弃了自己 440 座 MD―11 的计划，开始作为波音的 “分包商” ，帮助波音生产 550 座“加长型”747 客机。 麦道曾经是最大的军用飞机商，生产著名的 F―15、FA―18 和“猎兔狗” 。 然而 1996 年 11 月，在美国新一代战机――联合攻击战斗机(JSF)”的竞争中， 麦道再度铩羽而归。11 月 16 日，美国国防部宣布，新战机将从洛克希德―马丁 和波音的样机中选择。在民用客机和军用飞机双双沦落的情况下，麦道总经理无 奈地宣布： “麦道作为一家独立的公司，已经无法继续生存了” 。从而开始考虑合 并的问题。 圈外人看来，麦道不应该走被收购之路，1994 年，麦道资产为 122 亿美元，25企业兼并与收购案例雇员 6760 人，销售额 132 亿美元。1996 年，麦道在与空中客车的竞争中斩获甚 丰(主要是军用机） ，110 架订货中，106 架在欧洲。由于德国汉莎航空公司的订 货，麦道最大的机型 MD―11 的订货大增，麦道 70％的利润来自军用飞机，仅与 美国海军 1000 架改进型 FA―18 战斗机的订货，需要 20 年才能完成。1996 年 1 ―9 月，麦道民用客机的销售虽然从七年同期的 30 亿美元下降为 19 亿，但麦道 公司不仅没有亏损，反而赢利 9000 万美元，是上年同期的两倍多。这样一家历 史悠久、 实力强大的赢利公司， 不能作为独立公司继续生存， 却愿意被波音兼并， 岂不怪哉? 然而，麦道的决策者和飞机制造业的分析家们却有另外一番考虑。 ①就民用客机而言，今后，由一家公司提供从 100 座到 550 座的完整客机系 列， 包括统一的电子操作系统， 可以大大节约航空公司培训、 维修和配件的成本。 当时，波音用 50 亿美元开发出 550 座“加长型”747，空中客车用 80 亿-100 亿 美元开发出 550 座 A330.麦道自己的大飞机却只有 440 座，尽管眼下仍旧赢利， 日后还是难以占领市场的。 ②在军用飞机方面，麦道过去一直是龙头老大.1994 年,美国马丁?玛瑞塔 与洛克希德合并，组成洛克希德―马丁(Lockheed Martin)，与麦道展开竞争。 1996 年，洛克希德―马丁又用 91 亿美元，吞并了劳若。 “三合一”的年销售额 达 300 亿美元，为麦道的两倍。新一代战机――“联合攻击战斗机” ，作为美国 空军、海军和海军陆战队及英国海军的主要装备，将有 3000 架订货。麦道虽然 全力以赴，志在必得，结果却被五角大楼淘汰出局。对麦道而言，这不仅是一次 重大商业机会的丧失，同时，由此带来的研发费用的降低也意味着麦道将无力保 持军用飞机技术上的先进地位。 总体上看，麦道的民用机、军用机的技术能力皆跟不上其他几个主要竞争对 手，要想继续独立生存，就十分困难了。而与波音合并．可以使麦道公司相对闲 置的巨大的生产能力与生产技术得以充分发挥和利用。 于是麦道选择了 “上上策” ――被波音兼并。 (二)波音 在正常情况下，井购双方应是自愿的。自进入 20 世纪 90 年代，波音就有意与 麦道战略合并， 以增强自己在军用飞机上的技术与市场， 但麦道没有接受。 这次， 又再次提出合并要求，是基于以下考虑． ① 波音需要更多的技术员工和更大的生产能力。波音与麦道两大飞机公司 的合并，是以生产能力的互补与扩展为主要动因的。合并后的新公司，使波音公 司巨大的市场份额得到足够的生产能力气生产技术的支撑；波音总经理坦言：飞 机制造工业在不断成长，波音需要更多的技术员上和生产能力。1996 年是波音 和空中客车 6 年来订货最多的一年。1996 年，波音共得 645 架订贷，价值 470 亿美元。波音订货历史最高年为 1989 年的 683 架。1996 年，空中客车的 309 架 订货， 几乎是 1995 年 106 架的 3 倍。 空中客车订货历史最高年为 1990 年 404 架。 尽管当时波音平均每月生产 8.5 架 737。兼并麦道，明显有助于波音扩大生产和 加强新机型的研制。 ② 波音需要增强自身实力，以与空中客车展开竞争。波音兼并麦道之后， 空中客车成了波音惟一的竞争对手。早在 1970 年，英、法、德、西班牙 4 国政 府用各自的航空制造企业跨国组成空中客车公司。 当时， 以波音为首的美国公司， 占领了世界市场份额的 90％。欧洲任何一国的航空制造企业，都无法与之抗衡。 要挽救欧洲的航空制造工业，跨国联合是惟一的出路。从那时起，不算种种秘密26企业兼并与收购案例补贴、固定补贴和免税优惠，只开发机型一项，空中客车即直接得到政府 100 亿 ―200 亿美元的补贴，经过 25 年努力，到 1995 年，7 个机型 1 300 架空中客车 在天空翱翔，市场份额从零成长到 30％。1994 年，空中客车的订货首次超 过波音，占市场份额的 48%(波音为 46%） ，俨然成长为与波音旗鼓相当的竞争对 手。 空中客车的打算是，2000 年时占领世界市场的 50％。1996 年 7 月 8 日，空 中客车决定在 1999 年前，将封闭的“四国联营”改成开放的股份有限公司，开 放式地筹集更多的资念，兼并更多的企业。而 20 多年来，空中客车公司一直试 图与麦道公司联手，以插足美国航空工业市场。可以说，空中客车公司对波音公 司的挑战是波音公司和麦道公司合并的主要原因之―。波音同麦道公司合并，不 仅摧毁了空中客车公司与麦道公司联手的企图，而且大大增强了竞争实力。合并 后的波音公司占有世界航空工业市场的 65%，进一步巩固其在世界航空工业的领 导地位，在一定时间内暂时挫败了欧洲空中客车公司与其平分天下的雄心。 波音作为全球最大的飞机制造公司，1993 年全球大企业排名列第 40 位。波 音兼并麦道，对波音、麦道、带来了哪些利益呢? 首先，波音掌握了更大的市场份额，并购前，波音的军事订货相当于麦道的 一半，其收人中 20%来源于军事订货，80％来源于商用飞机。波音兼并麦道后， 不仅使波音民用客机的市场份额一下子成了空中客车的两倍多， 再次拉开了空中 客车已经追赶了 25 年、刚刚缩短了的距离；而且，波音再次军民合一，军用产 品年销售额超过 150 亿美元，成为世界上最大的军用飞机公司。如今，波音和洛 克希德―马丁任何一家公司的军品销售额，都足欧洲最大军工企业的两倍以上。 其次，波音兼并麦道之后，尽管法律上的“麦道”不复存在了，但有实力的 “麦道”并未失去机会，在过去 50 年里，波音只有设计制造轰炸机的历史，但 没有一架成功的战斗机的设计。而过去 50 年里，麦道有着设计和制造战斗机的 悠久历史，其收入的 70％来自军用飞机制造。显然，未来波音公司的军用机设 计项目，还得靠被兼并的麦道去完成。 二、并购过程 1996 年 12 月 15 日波音宣布将要收购麦道公司。但由于这起合并事件使世 界航空制造业由原来波音、麦道和空中客车 3 家共同垄断的局面，变为波音和空 中客车两家之间进行超级竞争。特别是对于空中客车来说，新的波音公司将对其 构成极为严重的威胁