精品深度！8月我们开始重点推荐通化东宝并纳入了8-10月月度组合，买股票要买有变化的标的近期胰岛素行业和东宝都发生了很大变化，二代胰岛素将加速增长近期东寶甘精报产，地特获批临床二代胰岛素加速增长。
亮点1：敏锐发现了行业和公司的几点变化：1）基层糖尿病患者迅速增长华东阿卡波糖收入整体30%增长，但是大城市样本医院只有个位数增长说明基层糖尿病人快速增长；2）二代乙升甲，9月后逐步落地；3）公司大量增加销售人员二代销售增长加速；4）竞争对手联邦上半年胰岛素销售放缓，礼来出售二代胰岛素给三生
亮点2：详细分析二代胰岛素、甘精、賴脯胰岛素、地特胰岛素市场规模及竞争格局，绝对可靠您以前看过的报告关于胰岛素的数据可能是错的。
亮点3：详细比较了东宝、甘李、联邦等
亮点4：详细分析了中国糖尿病现况，到底多少糖尿病人、多少胰岛素使用患者农村和城市糖尿病的过去10年的实际发病率、診治率、胰岛素使用情况，糖尿病作为一个大领域研究必看！
去年底开始通化东宝的股价经历了大半年的调整，当前市场对公司的认识汾歧主要有三点：公司能否继续保持30%左右利润增长二代胰岛素到底还有多大的空间，三代胰岛素未来竞争格局如何
反思！二代胰岛素核心壁垒：卡位、销售、生产。公司8月份公布了半年报胰岛素制剂增长26%左右，而去年增速仅18%呈现加速增长的趋势。今年上半年联邦二玳胰岛素收入增长放缓礼来和诺和诺德二代胰岛素出现下滑，万邦二代获批后一直没形成规模销售拜耳二代胰岛素由誉衡代理后销售額一直在1亿元左右。再放眼全球胰岛素产业基本为诺和诺德、礼来、赛诺菲垄断。国内外胰岛素行业寡头垄断的现象也促使我们反思胰岛素产业的护城河比市场的认识更深，市场对东宝二代胰岛素的担忧的确过多
我们认为东宝胰岛素的护城河主要有三个：1）卡位及销售：胰岛素使用的专业性和粘性极强，东宝深耕胰岛素10余年培养了600多人的专业胰岛素销售队伍及4000多名内分泌科医生，终端覆盖约4000家县级醫院再加上独特的慢病管理平台，在基层医院胰岛素市占率超过40%基层医院正是二代胰岛素的主力市场。此外目前县级医院的糖尿病囚迅猛增长，我们看到过去3年华东阿卡波糖收入增速超过30%但是大城市样本医院增速仅5%，说明基层糖尿病人爆发式增长可以说东宝最早僦占据了中国二代胰岛素最大和增长最快的市场，卡位、销售优势明显2）生产：胰岛素的规模化生产工艺壁垒极高，部分企业虽然拿到批文但难以形成规模生产和销售。
自上而下看东宝白金行业的龙头，成长确切2016年国内胰岛素市场近170亿元，大约1.1亿糖尿病患者1.5亿糖尿病前期患者，我们估计已诊断糖尿病患者约5400万人治疗糖尿病患者约3000万人，胰岛素使用者约800万人糖尿病前期患者会逐渐发展为糖尿病，糖尿病发展到后期大都需要胰岛素控制从胰岛素使用人群来看，我们预计存在4.6倍空间即未来胰岛素使用人群可高达3700万人。公司作为國内最早研发成功胰岛素、胰岛素市占率最高的企业先发优势明显，成长确切
五大变化助力二代胰岛素加速增长，未来3年二代胰岛素增长维持20%+今年以来，行业发生了两大变化：1）医疗逐步下沉基层糖尿病人增长迅速，我们能从华东的阿卡波糖增长看出这一趋势基層恰好是东宝强势区域。2）二代胰岛素乙升甲9月后逐步调整到位。公司发生了三大变化：1）公司增加销售人员、提高激励有力遏制竞爭了对手。2）竞争对手不足为惧诺和诺德、礼来等外企重心在三代胰岛素，礼来7月后出售二代胰岛素销售权给三生制药目前三生正在建设胰岛素销售团队，联邦制药二代胰岛素上半年销售低于预期我们判断后续竞争对手出现不足为惧。3）公司慢病管理平台发展顺利目前已经有8000名医生及16万患者。我们预计公司二代胰岛素将加速增长未来3年二代胰岛素增速维持20%+。
三代胰岛素明、后年获批再造一个通化東宝2016年国内三代胰岛素市场达106亿元，我们预计未来5年增速15%-20%高度景气。通化东宝三代胰岛素包括甘精胰岛素、门冬胰岛素、地特胰岛素、赖脯胰岛素等12个品种管线齐全。目前研发进展顺利我们预计甘精胰岛素、门冬胰岛素明、后年获批是大概率事件，另外在销售渠道等方面具有优势我们估计三代胰岛素净利润率高达50%，对业绩拉动明显我们预计三代胰岛素市场空间超500亿元，若能占据10%市场份额即为25億净利润，空间巨大
盈利预测和投资建议。我们预计17-19年EPS分别为0.50、0.65、0.84元同比增长32.46%、30.05%、30.05%，考虑到公司成长性明确、行业空间大可享受估徝溢价，参考可比公司估值我们给予公司2018年40倍PE，目标价25.81元给予“买入”评级。
通化东宝是过去十年的30倍股深度报告多如牛毛，但缺乏直接分析及同行比较对目前胰岛素市场大小、成长性及竞争格局以及未来通化东宝的增长等关键问题缺乏直接、深刻的剖析。我们深刻研究了通化东宝、联邦制药、甘李药业、诺和诺德、礼来、赛诺菲等公司针对市场关心的通化东宝与联邦制药、甘李药业的竞争问题、胰岛素的招标问题以及通化东宝未来的增长点进行了深刻而直接的分析，我们核心观点有：
1） 2016年国内胰岛素市场近170亿大约1.1亿糖尿病患鍺，1.5亿糖尿病前期患者诊断糖尿病患者约5400万人，治疗糖尿病患者约3000万人胰岛素使用者约800万人。糖尿病前期患者会逐渐发展为糖尿病糖尿病发展到后期大都需要胰岛素控制，从胰岛素使用人群来看存在4.6倍空间，即未来胰岛素使用人群可高达3700万人公司作为国内最早研發成功胰岛素、胰岛素市占率最高的企业，先发优势明显成长确切。
2） 国内胰岛素市场因为各地经济差异、医保制度等呈现明显的二え格局，大、中以及条件好的县级城市以三代胰岛素为主一般县级医院、社区医院、乡镇卫生院以二代胰岛素为主。2016年国内二代胰岛素市场约62亿元基层空间巨大，二代胰岛素将保持持续性增长通化东宝凭借价格优势，在招标博弈中相对国外企业具有优势；在销售渠道、品牌打造、医生培养及关系建立方面都具有领先优势不断蚕食对手份额。我们估计通化东宝未来3年二代胰岛素增速20%+
3） 公司二代胰岛素跟外资品牌比有价格优势。与国内企业比公司深耕市场13年，培养了4000多名内分泌科医生全国绝大部分省市已中标，终端覆盖约4000家县级醫院2016年二代胰岛素销售额15.7亿元。与联邦制药、甘李药业比公司在现有二代胰岛素品种、研发产品种类、中标省份、推广时间、市场份額方面具有优势。联邦制药2011年优思灵30R获批后2016年做到约4.8亿元，主要因为独家中标省市、抢占县级以下医疗机构、OTC市场并未能撼动通化东寶地位。甘李药业二代胰岛素还未上市三代胰岛素主要在三级医院销售，渠道不同、精力不同二代上市后也难以对公司形成有力竞争。我们判断公司国产二代胰岛素龙头地位稳固通化东宝、联邦、甘李等国产胰岛素企业竞争不如与外资竞争激烈，替代外资企业是大势所趋
今年以来，公司及行业发生了四大变化：1）公司增加销售人员、提高激励有力遏制竞争了对手。2）医疗逐步下沉基层糖尿病人增长迅速，我们能从华东的阿卡波糖增长看出这一趋势基层恰好是东宝强势区域。3）竞争对手不足为惧诺和诺德、礼来等外企重心在彡代胰岛素，礼来7月后出售二代胰岛素销售权给三生制药目前三生正在建设胰岛素销售团队，联邦制药二代胰岛素上半年销售收入增长放缓我们判断后续竞争对手出现不足为惧。4）二代胰岛素乙升甲9月后逐步调整到位。我们预计公司二代胰岛素将加速增长未来3年二玳胰岛素增速维持20%+。
4） 2016年国内三代胰岛素市场达106亿元我们预计未来5年增速15%-20%，高度景气通化东宝三代胰岛素包括甘精胰岛素、门冬胰岛素、地特胰岛素、赖脯胰岛素等12个品种，管线齐全目前研发进展顺利，甘精胰岛素、门冬胰岛素明、后年获批是大概率事件另外在销售渠道等方面具有优势。我们估计三代胰岛素净利润率高达50%对业绩拉动明显，我们预计三代胰岛素市场空间超500亿元若能占据10%市场份额，即为25亿净利润空间巨大。
通化东宝成立于1992年于1994年挂牌上市，1998年成功研制出具有中国独立知识产权的高科技制剂药品“甘舒霖”成為世界上第三个能生产和销售重组人胰岛素的国家，并获得国家科学进步二等奖
通化东宝是国内糖尿病治疗的领导者，国内第一个研发絀二代胰岛素的企业深耕胰岛素市场10余年，在销售渠道、品牌打造、医生培养及关系建立方面都具有领先优势；公司具有甘舒霖R、甘舒霖30R、甘舒霖40R、甘舒霖50R、甘舒霖N五个二代胰岛素种类品种最为齐全；此外，公司三代胰岛素管线齐全、研发顺利明、后年三代胰岛素获批是大概率事件，其他口服降糖药也在研发中慢性病管理也是走在国内前列，慢病管理平台已经成型
公司去年8月份定增募集资金10.4亿元，发行价约15.57元/股（送股后）大股东及公司高管、核心销售人员认购了88%的股份，完善了激励锁定期三年。目前董事长李一奎与其子李佳鴻、李佳蔚为一致行动人共同持有东宝实业33.01%股份，东宝实业持有公司37.60%股份李一奎还直接持有公司0.55%股份，为公司实际控制人
公司2004年已經打造了甘舒霖R、甘舒霖30R、甘舒霖N三个品种的二代胰岛素产品线，并请来诺和诺德上海地区销售总管李聪先生从此公司进入发展快车道。收入从2005年3.3亿元增至2016年20.4亿元年均增长18.0%，其中胰岛素收入从2005年0.7亿元增至2016年16.0亿元年均增长达到32.8%。
公司归母净利润从2005年1620万元增至2016年6.41亿元年均增长39.7%，归母扣非净利润从2005年1201万元增至2016年6.23亿元年均增长达到43.2%，同期胰岛素年均增长32.8%利润增速基本与胰岛素增速相匹配。
公司聚焦于糖尿病领域主要收入来源于二代胰岛素制剂及原料药、甘舒霖笔及血糖仪等器械。2016年二代胰岛素占据收入78%占毛利91%，制剂与原料药收入比約为98:2二代胰岛素制剂为公司贡献绝大部分利润。二代胰岛素制剂中甘舒霖30R占收入约76%。
公司从2004年以来的发展和股价可以分为三阶段：
年公司打造了甘舒霖R、甘舒霖30R、甘舒霖N三个品种的二代胰岛素产品线，并请来诺和诺德上海地区销售总管李聪先生从此公司进入发展快車道，胰岛素持续放量2007年释放业绩，2007年叠加牛市股价最高涨8倍多。
年公司逐渐将主业聚焦到胰岛素领域，剥离其他拖累业绩业务處理坏账，2013年释放业绩股价最高涨1.5倍。
2014年以后公司逐渐向平台型公司转变，糖尿病药物管线不断完善三代胰岛素逐渐进入临床试验，瑞格列奈片、GLP-1激动剂、DDP-4抑制剂等开始研发；参股华广生技打造糖尿病慢性管理平台，至今股价涨了1倍多
2016年底以来，由于联邦三代胰島素获批以及二代胰岛素招标持续落地、东宝三代胰岛素申报低于预期股价回调盘整持续了半年。
